Es häufen sich Parallelen zu Japan

von Eugen Keller

Eine Bilanz des Jahres 2009 zeigte eindeutig mehr Licht als Schatten, denn dank des erfolgreichen Wirkens der Arbeitsgruppe Keynes/Friedman konnte eine Fortsetzung des „deleveragings“ und mithin eine große Depression verhindert werden. Die Risikoprämien haben sich in vielen Segmenten auf ein Vor-Lehman-Niveau zurückgebildet, und die internationalen Aktienmärkte überraschten durch eine rasante Kursrally, die in einigen Fällen sogar noch heute anhält.
Denn einerseits hat der Staat dem privaten Sektor schlechte Schulden abgenommen und gleichzeitig die Nachfrage durch immense Ausgabensteigerung gestützt. Und andererseits haben die großen Zentralbanken die Zinsen auf Notstandsniveau belassen bzw. bislang keine konkreten Pläne eines Ausstiegs aus der mehr als auskömmlichen Liquiditätsversorgung geäußert. Sicher bei diesem Versuch einer Entschuldung mit letztlich noch mehr Schulden ist nur, dass die Rechnung auch dafür bezahlt werden muss. Und sie wird hoch ausfallen. Hoch wird der Staatsanteil wachsen. Hoch werden die Spitzensteuersätze getrieben. Hoch wird der staatliche Schuldendienst die Steuerlasten künftiger Generationen treiben. Hoch werden die Risiken für künftiges Wachstum sein, mutmaßten wir bereits in unserem Ausblick Ende vergangenen Jahres. Der eine oder andere Leser mag sich daran erinnern, dass wir bereits im Jahr 2009 von den angeblich aufziehenden inflationären Gefahren nicht überzeugt waren. Dies gilt nach wie vor. Wir erachten die gegenwärtig eingepreisten Inflationserwartungen im Kontext der noch abzuarbeitenden Krisenauswirkungen als eindeutig zu hoch – vor allem mit Blick auf die nächsten 18-24 Monate. Zumal die breiten Geldmengenaggregate keine Warnzeichen senden, die Umlaufgeschwindigkeit des Geldes stark rückläufig ist und auch die Kreditvergabe stockt. Der Staat hat zwar gegen die Kontraktion der privaten Kreditvergabe angearbeitet, konnte aber letztlich die Gesamtkreditmenge nicht mehr erhöhen. Wir leben auf schwankendem Boden, in Katastrophenerwartungen: US-Immobilienmarkt, Banken, Griechenland, usw. In diesem Umfeld fällt es realistischerweise schwer, an Zinserhöhungen zu glauben. Vielmehr häufen sich die Parallelen zu Japan, d.h. einer langen Phase von Notstandszinsen. Eugen Keller ist Leiter der Devisen- und Rentenmarktstrategie beim Bankhaus Metzler.
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