25.9.2026 | Asset Management
Werbeinformation der Metzler Asset Management GmbH
Bei einem Blick auf den Wechselkurs wird oft der Blick auf den heimischen Wechselkurs gegenüber dem US-Dollar gerichtet. Es gibt aber noch das Konzept des realen handelsgewichteten Wechselkurses, das zeigt, wie teuer die Güter eines Landes im Vergleich zu denen seiner wichtigsten Handelspartner sind.
Dafür werden die bilateralen Wechselkurse nach der Bedeutung der jeweiligen Handelspartner gewichtet und zusätzlich um Preisunterschiede bereinigt. Steigt der Index, bedeutet das eine reale Aufwertung: Heimische Güter werden relativ teurer und die preisliche Wettbewerbsfähigkeit nimmt tendenziell ab. Der große Vorteil gegenüber einem einzelnen Wechselkurs wie EUR/USD ist, dass der Index ein breiteres und ökonomisch aussagekräftigeres Bild liefert. Sein Nachteil: Das Ergebnis hängt davon ab, welcher Preis- oder Kostenindex verwendet wird, und eine reale Aufwertung muss nicht automatisch einen Verlust an Wettbewerbsfähigkeit bedeuten, wenn gleichzeitig die inländischen Unternehmen ihre Produktivität, Qualität, Technologie oder Markenstärke steigern.
Historisch ist eine sehr langsame Rückkehr des realen Wechselkurses in Richtung eines Gleichgewichtsniveaus (Mittelwert) zu beobachten. Handel, Preise und Löhne sind hierbei oft die entscheidenden Anpassungsmechanismen – neben dem nominalen Wechselkurs.
Eine reale Aufwertung verteuert heimische Güter relativ zum Ausland, schwächt tendenziell den Export und erhöht den Import. Dadurch werden Produktion, Beschäftigung sowie Lohn- und Preisdynamik gedämpft. Die Inflation fällt unter das Inflationsniveau im Ausland, was eine reale Abwertung zur Folge hat. Gleichzeitig schwächt sich oft auch der nominale Wechselkurs in einer Phase der Wachstumsschwäche und niedriger Leitzinsen ab. Bei einer realen Abwertung wirken diese Mechanismen in umgekehrter Richtung.
Der reale handelsgewichtete Euro-Wechselkurs notiert derzeit etwa eine Standardabweichung über seinem historischen Durchschnitt seit 1965. Mit Ausnahme der Periode von 2007 bis 2010 war dies historisch oft der Hochpunkt für den Euro. Vor allem gegenüber Währungen aus Asien ist der Euro überbewertet. Schätzungen internationaler Organisationen zufolge ist beispielsweise der chinesische Yuan um mehr als 30 Prozent unterbewertet.
Aber auch der japanische Yen, der südkoreanische Won und der taiwanesische Dollar werden in den meisten Wechselkursmodellen als stark unterbewertet geschätzt. Vor diesem Hintergrund ist es nicht überraschend, dass die europäische/deutsche Industrie auf den Weltmärkten wichtige Marktanteile verliert. So lieferte der Außenhandel in der Eurozone 2025 einen ungewöhnlich negativen Wachstumsbeitrag von -0,7 Prozentpunkten, während die Binnennachfrage einen positiven Wachstumsbeitrag von 2,2 Prozentpunkten verzeichnete. Das BIP wuchs um 1,5 Prozent.
Trotzdem zeichnet sich derzeit ein solider Aufschwung in der Eurozone ab – wie unter anderem der Economic Sentiment Index am Dienstag zeigen wird. Der Wachstumsmotor ist dabei Deutschland, das nun von tatsächlich steigenden Staatsausgaben zu profitieren beginnt.
Die merkliche Wachstumsbelebung in der Eurozone trifft auf eine historisch niedrige Arbeitslosenquote (Veröffentlichung am Donnerstag) und wieder sinkende Reallöhne, was höhere Lohnforderungen in den nächsten Verhandlungsrunden bewirken dürfte. Schon jetzt dürften die Energiepreise für einen Inflationsschub (Veröffentlichung am Freitag) im September auf 3,7 Prozent gesorgt haben.
Vor diesem Hintergrund wird die EZB voraussichtlich ihren Leitzinserhöhungszyklus fortsetzen – bis auf 3,25 Prozent im zweiten Quartal 2027. Sicherlich ist dies kein Umfeld für eine ausgeprägte Schwäche des Euro-Wechselkurses. Der starke Euro begrenzt jedoch die grundsätzlichen Inflationsrisiken.
Quellen: Bank für Internationalen Zahlungsausgleich, Metzler; Stand 31.08.2026
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Auch Japan erlitt 2025 einen negativen Wachstumsbeitrag des Außenhandels von etwa -0,35 Prozentpunkten, trotz eines realen handelsgewichteten Wechselkurses auf historischen Tiefständen. Die US-Zollpolitik dürfte dafür der Hauptgrund gewesen sein. Im ersten Halbjahr hat sich das Bild jedoch erheblich gewandelt. Der Außenbeitrag trug etwa 75 Prozent zum gesamten Wirtschaftswachstum bei. Der reale handelsgewichtete Yen-Wechselkurs ist so extrem niedrig, dass zunehmend die Kräfte zu einer Rückkehr zum Mittelwert wirken dürften.
Einerseits belebt der wettbewerbsfähige Wechselkurs die Exportwirtschaft, andererseits profitiert Japan zunehmend vom globalen KI-Investitionsboom sowie der ultralockeren Geldpolitik der Bank von Japan. So sind in der kommenden Woche mit dem Tankan-Index am Donnerstag sowie der Industrieproduktion und den Einzelhandelsumsätzen am Mittwoch starke Konjunkturdaten zu erwarten.
Damit dürften am Arbeitsmarkt (Veröffentlichung am Freitag) die verbleibenden Arbeitsmarktreserven sinken und der Lohndruck tendenziell steigen. Schon im Juli wurde das stärkste Lohnwachstum mit etwa 2,9 Prozent (gleitender Durchschnitt über 12 Monate) seit 1992 erreicht. Dazu kommt noch der Energiepreisschock, der die Inflation im Großraum Tokio im September auf deutlich über 2,0 Prozent angeschoben haben dürfte.
In einem Umfeld, in dem die US-Notenbank und die EZB den Leitzins in einem schnelleren Tempo anheben als derzeit die Bank von Japan ist eine Aufwertung des nominalen Wechselkurses des japanischen Yen eher unwahrscheinlich. Sollte die Bank von Japan also an ihrer ultralockeren Geldpolitik und dem viel zu langsamen Leitzinserhöhungszyklus festhalten, droht eine reale Aufwertung des japanischen Yen dadurch, dass die Inflation in Japan deutlich über das Niveau ihrer Handelspartner steigt.
Wir erwarten die nächste Leitzinserhöhung der US-Notenbank im Oktober auf eine Spanne von 4,0 bis 4,25 Prozent. Die US-Wirtschaft zeigt eine unglaubliche Stärke und der KI-Investitionsboom beschleunigt sich sogar noch. Darüber hinaus ist eine Verbreiterung der Investitionsdynamik zu beobachten. In der Vergangenheit war in solch einem Umfeld immer auch eine Belebung am Arbeitsmarkt zu beobachten: Zahl der offenen Stellen (Dienstag) und Arbeitslosenquote (Freitag). Darüber hinaus sollte ein besserer Arbeitsmarkt auch zu einer Verbesserung der Stimmung der Konsumenten (Dienstag) beitragen.
Mit der höheren Wachstumsdynamik dürfte auch wieder der Preisdruck zunehmen: Kern-Konsumentenpreisdeflator (Mittwoch), wobei eine gewisse Unsicherheit aufgrund einer Umstellung der Berechnungsmethoden besteht. Die Kerninflation könnte als eine Folge durchaus auf unter 3,0 Prozent gefallen sein – interessanterweise führen alle Änderungen der Inflationsberechnungsmethoden immer zu einer niedrigeren Inflation.
Grundsätzlich sehen wir sowohl bei der US-Notenbank als auch bei der EZB das Risiko, dass beide Zentralbanken die Leitzinsen stärker erhöhen müssen, als derzeit eingepreist ist.
Interessanterweise hat China auch einen extrem niedrigen realen Wechselkurs, der aufgrund der deflationären Tendenzen in China anhaltend schwächer wird. In China sind jedoch keine Anpassungsprozesse zu beobachten, die zu einer Rückkehr des realen handelsgewichteten Wechselkurses zum Mittelwert beitragen. Einerseits interveniert die chinesische Regierung massiv (vor allem mithilfe der Staatsbanken), um den nominalen Wechselkurs niedrig zu halten. Andererseits ist eine erhebliche Umverteilung von Einkommen der Privathaushalte zu den Unternehmen zu beobachten, die eine schwache Nachfrage und ein starkes Angebot zur Folge haben – was die deflationären Tendenzen verursacht.
Edgar Walk, CESGA, arbeitet seit 2000 bei Metzler. Als Chefvolkswirt im Bereich Asset Management ist er für die volkswirtschaftlichen Prognosen verantwortlich. Aufgrund seiner engen Zusammenarbeit mit dem Portfoliomanagement liegt sein Fokus neben der volkswirtschaftlichen Analyse verstärkt auf Kapitalmarktthemen. Vor seiner Anstellung bei Metzler studierte Herr Walk in Tübingen Volkswirtschaftslehre mit dem Schwerpunkt Regionalstudien Ostasien und Japan. Zur Vertiefung seiner Studien verbrachte er ein Auslandssemester an der Doshisha-Universität in Kyoto, Japan. Am Institut für Weltwirtschaft in Kiel absolvierte er anschließend den Aufbaustudiengang „Advanced Studies in International Economic Policy Research“.
Edgar Walk
Chefvolkswirt
Metzler Asset Management
Economic Research
