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Werbeinformation der Metzler Asset Management GmbH - 16.7.2020 - Edgar-Walk

Aktienanlagen in Asien bieten die besten Perspektiven

Rentenmärkte: Hohe Wahrscheinlichkeit für sich seitwärts bewegende Renditen

Die Europäische Zentralbank (EZB) stockte im Juni das Wertpapierkaufprogramm zur Bekämpfung der Pandemie (PEPP) um 600 Mrd. EUR auf insgesamt 1,35 Bio. EUR auf und beschloss im April, die Geschäftsbanken noch üppiger mit Liquidität zu versorgen. Die Liquiditätsflut der EZB in Kombination mit sich verbessernden Konjunkturdaten sorgte für eine positive Wertentwicklung an den Anleihemärkten in der Eurozone. So erzielten Bundesanleihen ein Plus von 0,1 %, Staatsanleihen aus der Eurozone von 1,7 %, Unternehmensanleihen von 5,1 % und High-Yield-Anleihen von 11,2 %. Zum Hochpunkt der Pandemie kam der Handel im Markt für Unternehmensanleihen in der Eurozone zum Stillstand, wodurch es für Unternehmen nahezu unmöglich war, neue Anleihen zu emittieren und sich dringend benötigte Liquidität am Kapitalmarkt zu beschaffen. Erst die Käufe von Unternehmensanleihen der EZB brachten den Emissionsmarkt wieder in Gang, sodass sich eine ausreichende Unternehmensfinanzierung gewährleisten ließ. Die EZB signalisierte darüber hinaus, dass sie bereitsteht, auf etwaige Marktturbulenzen mit neuen Liquiditätsprogrammen zu reagieren.

Wenn sich der Aufschwung in der Eurozone wie von uns erwartet im dritten Quartal fortsetzen sollte, sehen wir die Chance, dass sich die Spreads von Unternehmens- und High-Yield-Anleihen zu Staatsanleihen weiter einengen werden. Ein Unsicherheitsfaktor ist jedoch, dass bald viele Staatsgarantien für Kredite auslaufen und es zu steigenden Unternehmenskonkursen in Europa kommen könnte. Sehr wahrscheinlich dürfte davon aber überwiegend nur der High-Yield-Markt betroffen sein. Auch könnte es im dritten Quartal vermehrt zu Bonitätsherabstufungen durch die Ratingagenturen kommen. Insgesamt überwiegen bei Unternehmensanleihen jedoch die Chancen die Risiken. Eigentlich müssten in einem Umfeld verbesserter Konjunkturdaten die Rendite von sicheren Staatspapieren wie Bundesanleihen steigen. Tatsächlich ist jedoch schon seit einigen Wochen eine Seitwärtsbewegung zu beobachten. Das könnte unter anderem auf die Erwartung der Anleger zurückzuführen sein, dass die US-Notenbank bald die Rendite auch von zehnjährigen Staatsanleihen (Yield-Curve-Control) fixieren könnte und es sich daher nicht lohnt, sich in diesem Segment zwecks höherer Renditen zu positionieren. Die stabil (zu) niedrigen Renditen von US-Staatsanleihen halten erfahrungsgemäß auch die Renditen von Bundesanleihen niedrig. Wir sehen daher eine hohe Wahrscheinlichkeit für eine anhaltende Seitwärtsbewegung der Renditen, wobei es eine gerin­ge Wahrscheinlichkeit für einen Renditeanstieg im dritten Quartal gibt.

Aktienmärkte: Hohe Kursgewinne reduzieren weiteres Potenzial

Im zweiten Quartal erholten sich die Aktienmärkte unerwartet rapide. Der MSCI Welt legte um 18,6 % zu, der MSCI Europa um 13,4 % und der MSCI-Schwellenländer-Index um 16,8 % – jeweils in lokaler Währung. Die Aktienmärkte reagierten damit auf die zunehmend gelockerten Quarantänevorschriften in vielen Ländern, auf die verbesserten Konjunkturdaten, die umfangreichen Staatshilfen sowie die Flut an Zentralbankliquidität. Die Anleger differenzierten dabei auf Einzelaktienebene stark zwischen Gewinnern wie Technologiewerte und Verlierern wie Touristikwerte. Auf den ersten Blick koppelten sich die Aktienkurse von den Fundamentaldaten ab, da die Analysten mit einem Rückgang der Gewinne in diesem Jahr rechnen – um beispielsweise durchschnittlich 28,8 % für europäische Aktien. Wenn jedoch die Annahme stimmt, dass die Coronapandemie nur einen zwar außergewöhnlich heftigen, aber doch normalen Konjunkturzyklus angestoßen hat, muss man die Unternehmensgewinne um den Konjunkturzyklus bereinigen, um die Aktienmärkte vernünftig bewerten zu können. Auf Basis der bereinigten Gewinne waren demnach europäische Aktien gegen Ende des zweiten Quartals immer noch moderat unterbewertet.

Die deutlichen Kursgewinne im zweiten Quartal reduzieren naturgemäß das Kurspotenzial für das dritte Quartal – umso mehr, als die zweite Infektionswelle in den USA ein Risiko für die US-Konjunktur und die Aktienmärkte ist. Der asiatische Raum bietet derzeit die größten Chancen, da dort der Aufschwung intakt ist und an Dynamik gewinnt. Europa könnte im dritten Quartal auf den zweiten Platz vorrücken und in puncto Wertentwicklung bei Aktien die USA überholen. Die europäischen Länder managen die Pandemie besser als die USA und könnten mit einem Konjunkturpaket von 750  Mrd. EUR die Grundlage für einen besseren politischen Zusammenhalt und für einen dynamischen Konjunkturaufschwung legen. Die Sorgen vor einem Auseinanderbrechen der Eurozone würden dann wieder nachlassen. Auch könnte Großbritannien der Europäischen Union größere Zugeständnisse machen, um noch vor Jahresende einen Handelsvertrag abzuschließen. Großbritannien befindet sich derzeit aufgrund der desolaten Wirtschaftslage in einer schwächeren Verhandlungsposition.

Konjunktur Eurozone: Angekündigte Konjunkturprogramme könnten zweite Rezession verhindern helfen

Die kontinentaleuropäischen Länder brachten im zweiten Quartal die Covid-19-Epidemie erstaunlich gut unter Kontrolle. Trotz umfangreich gelockerter Quarantänevorschriften blieb eine zweite Infektionswelle aus. Gleichzeitig verbesserten sich die Konjunkturdaten merklich. Erfreulicherweise blieb auch die gefürchtete Konkurswelle von Unternehmen aus. Anscheinend gewährten die Banken vielen Unternehmen temporäre Kreditmoratorien; zudem halfen staatsgarantierte Überbrückungskredite. Allerdings dürften die Moratorien ab dem vierten Quartal auszulaufen beginnen, sodass dann mit steigenden Konkursen zu rechnen ist. Darüber hinaus besteht die Sorge, dass solvente, aber hochverschuldete Unternehmen ihren Cashflow nicht mehr für Investitionen und neue Arbeitsplätze verwenden werden, sondern zum Schuldenabbau.

Um eine zweite Rezession zu verhindern, sind daher staatliche Konjunkturprogramme dringend notwendig. In Deutschland plant die Regierung ein Programm von 130 Mrd. EUR, und auf EU-Ebene wird über ein Programm von 750 Mrd. EUR verhandelt. Offensichtlich hat allein schon die Ankündigung beider Konjunktur­ pakete für einen großen internationalen Vertrauensvorschuss gereicht: Seitdem hat sich der Euro-Wechselkurs wieder etwas erholt, und die europäischen Aktienmärkte haben Stärke gezeigt. Die internationalen Investoren scheinen somit Europa auf einem guten Weg zu sehen und wären sicherlich sehr enttäuscht, wenn die angekündigten Programme nicht oder nur deutlich verkleinert umgesetzt werden würden.

Gleichzeitig bieten die Konjunkturpakete die Chance, dass Europa zur führenden Region für grüne Technologien avanciert – vorausgesetzt, die Europäische Union hat aus ihren Fehlern der Vergangenheit gelernt. So gibt es einige Stimmen, die die kontraproduktive Austeritätspolitik in der Staatsschuldenkrise als einen Grund dafür ansehen, dass Europa gegenüber China und den USA in der Digitalisierung den Anschluss verloren hat. Die Unternehmen und Banken mussten in der Wirtschaftskrise um ihr Überleben kämpfen und konnten so die notwendigen digitalen Investitionen nicht tätigen bzw. finanzieren. Die jetzt avisierten Konjunkturpakete könnten Europa also nur dann voranbringen, wenn sie für sinnvolle Investitionen genutzt werden würden, allen voran in grüne Zukunftstechnologien.

Auch scheint zuletzt etwas Bewegung in die Brexit-Verhandlungen gekommen zu sein – wohl aus der Einsicht heraus, dass ein harter Brexit die von der Corona-Epidemie stark geschwächte britische Wirtschaft empfindlich treffen könnte. Offensichtlich hat sich nun auch in der britischen Regierung die Erkenntnis breitgemacht, dass man aufgrund der Covid-19-Epidemie in einer sehr schwachen Verhandlungsposition gegenüber der Europäischen Union ist. Im Endeffekt ist zu erwarten, dass Großbritannien die EU-Bedingungen für einen neuen Handelsvertrag weitestgehend erfüllen und damit einen harten Brexit vermeiden wird.

Konjunktur USA: Trotz zweiter Coronawelle in den USA wohl kaum ein zweiter nationaler Lock-down

Die USA sind nunmehr mitten in der zweiten Infektionswelle, die die erste Welle noch bei weitem übertrifft. Anfang April erreichte die Zahl der Covid-19-Neuinfizierten mit etwa 30.000 pro Tag einen ersten Höhepunkt, die Zahl sank dann bis Mitte Juni bis auf 20.000 pro Tag und stieg seitdem merklich bis auf über 60.000 pro Tag. Ein zweiter Höhepunkt konnte sich dabei bisher noch nicht ausbilden. Anders als die erste Welle verläuft die zweite Welle regional sehr unterschiedlich, sodass ein erneuter nationaler Lock-down eher unwahrscheinlich ist und nur die einzelnen stark betroffenen Bundesstaaten die Quarantänevorschriften verschärfen dürften. Zweifellos wird die zweite Welle das Wirtschaftswachstum beeinträchtigen und den Aufschwung in Gefahr bringen. Wir gehen jedoch immer noch davon aus, dass der US-Aufschwung intakt bleiben und nur verlangsamt wird, da zum einen die Quarantänevorschriften nach den Erfahrungen der vergangenen Monate nun deutlich effizienter gestaltet werden können und sich zum anderen auch die Behandlungsmöglichkeiten verbessert haben. Überdies scheint die Entwicklung von Impfstoffen große Fortschritte zu machen.

Interessanterweise geht der Ausbruch der zweiten Infektionswelle einher mit sich merklich verschlechternden Umfragewerten für Donald Trump. Sollten die Demokraten im November die Präsidentschaft und den Senat gewinnen, würden einerseits merkliche Erhöhungen der Einkommens- und Unternehmenssteuer drohen, andererseits sind auch Mehrausgaben für Infrastruktur, Bildung und Gesundheit geplant. Es besteht jedoch das Risiko, dass Donald Trump vor den Wahlen eine innen- oder außenpolitische Krise auslösen wird, um seine Chancen auf eine Wiederwahl zu verbessern.

Mit Blick auf die Folgen der Pandemie für die Wirtschaft wachsen derzeit bei vielen Finanzmarktakteuren die Sorgen um den Außenwert des US-Dollar. Bisher konnten die immensen Staatsdefizite dem US-Dollar nichts anhaben, da einfach die Alternativen fehlten. China hat aber schon jetzt die Pandemie überwunden, und auch Europa scheint politisch einen Weg aus der Krise zu finden. Der US-Dollar könnte somit zunehmend unter Druck geraten.

Konjunktur Asien: Japans Wirtschaft dürfte Tiefpunkt erreicht haben; China schon mitten im Aufschwung

In Japan zeigen die Daten eine zweite (Mini-)Infektionswelle: Am 11. April erreichte die Zahl der Neuinfizierten mit 706 pro Tag den bisherigen Hochpunkt, sie fiel dann bis auf 18 pro Tag Anfang Mai und stieg am 11.  Juli wieder auf 410. Die absoluten Zahlen sind jedoch immer noch bei einer Bevölkerung von 126 Mio. Menschen sehr niedrig, sodass die Pandemie mehr oder weniger unter Kontrolle zu sein scheint und nur moderate Gegenschritte ausreichend sein könnten.

Dennoch kämpft die japanische Wirtschaft mit schwachen Konjunkturdaten infolge der globalen Rezession. Die Konsumausgaben sanken im Mai um 16,2 %, die Industrieproduktion sogar um 26,3 %. Der Mai könnte jedoch ein Tiefpunkt der Konjunktur gewesen sein, da sich im Juni zahlreiche Indikatoren zum Geschäftsklima merklich verbessert haben. Die Gründe für den einsetzenden Aufschwung sind einerseits die Erholung der Wirtschaft in Asien, andererseits die sehr umfangreiche staatliche Hilfe von insgesamt knapp 20 % des Brutto-inlandsprodukts – ergänzt um einen zweiten Nachtragshaushalt im Mai. Eine v-förmige Erholung in den kommenden Monaten scheint vor diesem Hintergrund das wahrscheinlichste Szenario zu sein.

China konnte dagegen schon eine v-förmige Erholung vollziehen. Im Mai lag das Niveau der Industrieproduktion nur noch 2,3 % unter dem Hochpunkt vom Dezember 2019. Schon im Februar erreichte die chinesische Industrieproduktion mit knapp -20 % den Tiefpunkt. Auch gelang es der chinesischen Regierung, im Juni einen Infektionsherd in Peking innerhalb nur eines Monats wieder unter Kontrolle zu bringen. China scheint die Pandemie somit sehr effizient zu managen. Zuletzt gab es in Peking sogar überhaupt keine Neuinfizierten mehr.

Die Zeichen deuten also auf einen fortgesetzten Aufschwung hin: So erreichte die Komponente der Auftragseingänge des offiziellen Einkaufsmanagerindex im Juni einen Wert von 51,4, während die Komponente der Exportaufträge nur bei 42,6 lag. Die verlässlichen Außenhandelsdaten untermauern dieses Bild: Die Importe erhöhten sich im Juni um 2,6 % gegenüber dem Vorjahr, während die Exporte nur um 0,5 % stiegen. Die Binnenwirtschaft brummt also – auch dank zahlreicher staatlicher Konjunkturpakete –, und die Exportwirtschaft leidet nach wie vor unter der globalen Rezession. Die Konjunkturerholung wird natürlich mit einer steigenden Verschuldung „erkauft“, womit China aber nicht alleine ist. Immerhin sind die neuen Schulden durch inländische Ersparnisse gedeckt, sodass die Krisenanfälligkeit nicht nennenswert steigen dürfte.

Edgar Walk, Chefvolkswirt Metzler Asset Management
Edgar Walk

Chefvolkswirt , Metzler Asset Management

Edgar Walk arbeitet seit 2000 bei Metzler. Als Chefvolkswirt im Bereich Asset Management ist er für die volkswirtschaftlichen Prognosen verantwortlich. Aufgrund seiner engen Zusammenarbeit mit dem Portfoliomanagement liegt sein Fokus neben der volkswirtschaftlichen Analyse verstärkt auf Kapitalmarktthemen. Vor seiner Anstellung bei Metzler studierte Herr Walk in Tübingen Volkswirtschaftslehre mit dem Schwerpunkt Regionalstudien Ostasien und Japan. Zur Vertiefung seiner Studien verbrachte er ein Auslandssemester an der Doshisha-Universität in Kyoto (Japan). Am Institut für Weltwirtschaft in Kiel absolvierte er anschließend den Aufbaustudiengang „Advanced Studies in International Economic Policy Research“.

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