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Werbeinformation der Metzler Asset Management GmbH - 1.4.2022 - Edgar Walk

Blick nach Fernost: Sind japanische Aktien attraktiv?

In den 1970er Jahren gab es keine Alternative zu Öl, dessen Preis sich Anfang der 1970er Jahre vervierfachte - und autofreie Sonntage zur Folge hatte. Glücklicherweise besteht heutzutage diese Abhängigkeit nicht mehr, da Solar- und Windenergie, neue Batterietechnik und Wasserstoff sogar zukunftsträchtigere Energiequellen sind. Der Ukraine-Krieg erfordert jedoch einen großen gemeinsamen Kraftakt bei der Umstellung auf alternative Energien. Die Tesla-Fabrik in Deutschland zeigt, dass überraschend schnelle Ergebnisse möglich sind, wenn alle an einem Strang ziehen.

Europa muss diese Herausforderung in einem Umfeld knapper Rohstoffe und gestörter Lieferketten bewältigen. So schwimmen deutsche Unternehmen in Aufträgen (Mittwoch) können aber nicht produzieren: Industrieproduktion (Donnerstag). Immerhin sind die europäischen Länder in der Lage die pandemiebedingten Beschränkungen aufzuheben, um so dem Dienstleistungssektor wieder Raum zu wachsen zu geben: Einkaufsmanagerindex des Dienstleistungssektors (Dienstag).

Zu Lebensmitteln gibt es keine Alternative. Die USA und Europa müssen daher die Produktion steigern, der Fleischkonsum muss merklich fallen und die grundsätzliche Produktionsmethode der Landwirtschaft muss in Frage gestellt werden. So bedroht der Klimawandel die Bodenqualität, was einen Rückgang der Produktivität um bis zu 40 Prozent in den kommenden Jahren verursachen könnte.1

Japan mit Aufholpotenzial beim Konsum

Nun aber ein Blick nach Fernost: Nach einem Wirtschaftswachstum von -0,2 Prozent in 2019 und von -4,5 Prozent in 2020 enttäuschte die Konjunkturerholung in 2021 auf ganzer Linie mit einem Wachstum von nur 1,8 Prozent. Japan begann erst sehr spät mit der Impfkampagne, sodass die Konjunktur lange Zeit mit stark angezogener Handbremse fuhr.  Staatliche Corona-Beschränkungen und vorsichtige Konsumenten verstärkten diesen Effekt: Der mehr oder weniger stagnierende Konsum im vergangenen Jahr zeigt dies eindrücklich.

Japan: Merkliche Belebung des Konsums 2022 zurück zum Trend
Nominale Konsumausgaben in Bio. Yen
Japan merkliche Belebung des Konsums
Quellen: Refinitiv Datastream, Metzler Stand: 31.12.2021

Zuletzt etablierte sich jedoch ein Trend fallender Infektionszahlen. Auch Japan scheint nun den Weg zu gehen, mit dem Virus zu leben und das öffentliche Leben nicht mehr durch neue Maßnahmen einzuschränken. Dementsprechend zeigte der Einkaufsmanagerindex des Dienstleistungssektors (Dienstag) schon in der ersten Schätzung eine merkliche Erholung. Und auch die Konsumausgaben (Dienstag) dürften schon erste Erholungstendenzen im Februar gezeigt haben.

Wir schätzen, dass die Konsumausgaben immer noch etwa 5 Prozent unterhalb des Vorkrisentrends liegen. Damit besteht erhebliches Aufholpotenzial in diesem Jahr. Das Konsumentenvertrauen (Freitag) ist hierfür auch ein wichtiger Indikator, wobei es sich im März aufgrund des Krieges in der Ukraine und der gestiegenen Energiepreise vorübergehend eingetrübt haben könnte.

Strukturell höhere Profitabilität japanischer Unternehmen

Grundsätzlich rechnen wir auch mit einer Belebung der Investitionsnachfrage der Unternehmen. So erreichten die Gewinnmargen der japanischen Unternehmen trotz einem schwierigen konjunkturellen Umfeld im vierten Quartal 2021 einen neuen historischen Höchststand.

Japan: Hohe Gewinnmargen sind ein großer Anreiz zu investieren
Verhältnis von Unternehmensgewinnen zu Umsätzen in %*

Quellen: Refinitiv Datastream, Metzler Stand: 31.12.2021

* Gleitender Durchschnitt über vier Quartale

Die hohen Gewinnmargen sind für japanische Unternehmen ein großer Anreiz zu investieren. Zumal wir davon ausgehen, dass der merkliche Anstieg der Gewinnmargen überwiegend struktureller Natur ist. Die Reformen der japanischen Regierung seit 2014 haben hierfür den Grundstein gelegt.

So beschreibt Sumitomo Mitsui Asset Management die Reformen folgendermaßen:

„Der Stewardship Code (SC) wurde im Februar 2014 in Kraft gesetzt. Die Investoren sollen dabei einen proaktiveren Ansatz verfolgen, indem sie mit den Unternehmen sprechen und ihr Stimmrecht ausüben. Darüber hinaus ist nach der Einführung des Corporate-Governance-Kodex (CGC) im Juni 2015 der Druck auf die Unternehmen gestiegen, ihre Unternehmensführung, Effizienz und Aktionärsrendite zu verbessern. Diese beiden Kodizes wurden schrittweise überarbeitet und verbessert und haben sichtbare Auswirkungen auf das Verhalten der Unternehmen und die Haltung der Anleger als Aktionäre. In einer kürzlich erfolgten Änderung des CGC wird von den Unternehmen verlangt, die Gründe für "Kreuzbeteiligungen" oder "strategische Beteiligungen" an Aktien anderer Unternehmen zu erläutern, die implizit einen Schutz gegen Übernahmen und feindliche Aktionärsklagen bieten und sich häufig negativ auf die Erzielung des Shareholder Value auswirken. Der SC wurde im März 2020 dahingehend verschärft, dass Investoren ESG-Faktoren bewerten müssen.“

Neues staatliches Konjunkturpaket

Japans Regierungskoalition hat sich am Mittwoch darauf geeinigt, ein neues Konjunkturpaket zu schnüren, um die durch den Krieg in der Ukraine gestiegenen Kraftstoff- und Getreidepreise abzufedern.

Die japanische Regierung wird dabei wahrscheinlich auf 5,5 Billionen Yen (45 Milliarden US-Dollar) an Reserven zurückgreifen, die im Rahmen des Haushalts für das Jahr 2022 beiseitegelegt wurden, anstatt einen zusätzlichen Haushalt aufzustellen.

„Das Konjunkturpaket könnte in zwei Etappen kommen, wobei die erste durch die Reserven und die zweite durch einen zusätzlichen Haushalt, der das Parlament nach den Wahlen passieren wird, finanziert werden soll", sagte Toru Suehiro, leitender Wirtschaftswissenschaftler bei Daiwa Securities. „Zusammengenommen könnte sich der Gesamtumfang des Pakets auf fast 20 Billionen Yen belaufen."

Merkliche Schwäche des Yen-Wechselkurses

Seit Jahresanfang verlor der japanische Yen etwa 6,5 Prozent an Wert gegenüber dem US-Dollar. Maßgeblich dafür ist die Zinsdifferenz 10-jähriger Staatsanleihen in den USA ist die Rendite merklich gestiegen, während sie in Japan aufgrund der „Yield-Curve-Control“ der japanischen Zentralbank nahezu unverändert geblieben ist.

Der Abwertung des japanischen Yen ist jedoch noch dramatischer, da die Inflation in Japan im Februar nur 0,9 Prozent betrug und in den USA 7,9 Prozent. Der japanische Yen wertete in den vergangenen 12 Monaten sogar um etwa 10 Prozent gegenüber dem US-Dollar ab. Heißt, ein japanischer Tourist in den USA hat in den vergangenen 12 Monaten einen Kaufkraftverlust von etwa 17 Prozent erlitten. Damit sind aber gleichzeitig japanische Exporte extrem wettbewerbsfähig geworden.

Japanischer Aktienmarkt mit niedriger Bewertung und positiven Gewinnperspektiven

Ein Blick auf die I/B/E/S-Schätzungen Ende März zeigt, dass die Analysten ein Gewinnwachstum von 5,8 Prozent in den kommenden 12 Monaten erwarten. Daraus ergibt sich ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von 13,1. Im internationalen Vergleich sind japanische Aktien damit günstig bewertet. Der historische Durchschnitt seit 1988 liegt bei einem KGV von 25,9.

Japan: Seit 2012 sind Aktien merklich attraktiver als Staatsanleihen
In %

Quellen: Refinitiv Datastream, Metzler Stand: 31. Januar 2022

Auch ermöglicht die verbesserte Profitabilität mehr Dividendenzahlungen und Aktienrückkäufe. So ist die Dividendenrendite von nur 0,4 % im Dezember 1989 bis auf 2,4 Prozent zuletzt gestiegen. Die Dividendenrendite ist eine reale Größe, und daher muss sie mit dem Realzins verglichen werden. Seit 2012 liegt die Dividendenrendite merklich über der realen Rendite von Staatsanleihen – seitdem zeigen japanische Aktien eine solide Wertentwicklung.

Edgar Walk, Chefvolkswirt Metzler Asset Management
Edgar Walk

Chefvolkswirt , Metzler Asset Management

Edgar Walk arbeitet seit 2000 bei Metzler. Als Chefvolkswirt im Bereich Asset Management ist er für die volkswirtschaftlichen Prognosen verantwortlich. Aufgrund seiner engen Zusammenarbeit mit dem Portfoliomanagement liegt sein Fokus neben der volkswirtschaftlichen Analyse verstärkt auf Kapitalmarktthemen. Vor seiner Anstellung bei Metzler studierte Herr Walk in Tübingen Volkswirtschaftslehre mit dem Schwerpunkt Regionalstudien Ostasien und Japan. Zur Vertiefung seiner Studien verbrachte er ein Auslandssemester an der Doshisha-Universität in Kyoto (Japan). Am Institut für Weltwirtschaft in Kiel absolvierte er anschließend den Aufbaustudiengang „Advanced Studies in International Economic Policy Research“.

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