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Friedrich von Metzler und Emmerich Müller im Interview mit dem Handelsblatt - 10.1.2018

„Menschen waren immer anfällig für Illusionen“

Der Privatbankier und sein persönlich haftender Gesellschafter über die Blase bei der digitalen Währung Bitcoin, Fehlbewertungen am Anleihemarkt und Italien als möglicher Auslöser einer neuen Euro-Krise .

Ein ausgeprägtes Geschichtsbewusstsein ist ein wichtiger Teil der DNA des 1674 gegründeten Frankfurter Bankhauses Metzler. Das spiegelt sich in den Ahnenbildern, antiken Möbeln, Büchern und Publikationen wider, die die Räume des zweitältesten deutschen Geldhauses zieren. Aus diesem langfristigen Blickwinkel schauen der Privatbankier Friedrich von Metzler und sein Partner Emmerich Müller auch auf die vielen Zukunftsthemen, die im Gespräch mit dem Handelsblatt zur Sprache kommen.

Herr von Metzler, Herr Müller, haben Sie schon in Bitcoins investiert?

Müller: Bitcoins sind für uns kein Thema. Wir investieren nur in Anlagen, von denen wir glauben, dass sie einer rationalen Bewertung unterliegen. Das fehlt bei Bitcoins völlig.

Das ist also ein reines Spekulationsobjekt?

Müller: Spekulation, Geldwäsche, kriminelle Gelder. Suchen Sie sich etwas aus. In der Cyberwelt werden in Erpressungsmails Bitcoins gefordert, weil die Kryptowährung intransparent ist, was Kriminellen entgegenkommt. Ein täglich neuer, meist höherer Kurs entzieht sich rationalem Zugang.

Suchen Menschen in einer unsicheren Phase an den Märkten und in der Politik nicht immer etwas, an dem sie sich festhalten können?

Müller: Nach der Finanzkrise 2007 hat es Investoren gegeben, die eine Währung schaffen wollten, die außerhalb von staatlich reguliertem Geld ist und Sicherheit verspricht. Doch das bleibt eine Illusion.

Ist das ein Indiz für eine Blase, die sich auch an anderen Märkten bildet?

Müller: Eine Blase bei Bitcoins sehe ich, mögliche Blasen an anderen Märkten stehen damit aber nicht im Zusammenhang.

Von Metzler: So war es doch immer in der Welt. Denken Sie an die Tulpenkrise in der zweiten Hälfte des 17. Jahrhunderts oder den Schotten John Law, der im Frankreich des Sonnenkönigs Ludwig XIV. mit Anteilsscheinen an der Handelsgesellschaft Compagnie d'Occident das System der Aktienspekulation in bis dato unbekannte Dimensionen katapultierte. Er sollte französische Besitztümer am Unterlauf des Mississippi im US-Bundesstaat Louisiana entwickeln und scheiterte kläglich. Das Finanzsystem krachte zusammen.

Das heißt?

Von Metzler: Menschen waren immer schon anfällig für die Illusion, leicht und schnell Geld verdienen zu können.

Aber an anderen Märkten gibt es keine Blase, verstehen wir Sie richtig?

Müller: Wenn Sie Blasen grundsätzlich als grobe Fehlbewertung interpretieren, dann ist die größte momentan der Rentenmarkt. Da der Zins rund um den Globus nach Abzug der Inflationsrate negativ ist, gibt es keine vernünftige Bewertung. Fakt ist: Ich verleihe Geld, habe ein Rückzahlungsrisiko und bezahle dafür auch noch. Diese Blase entstand durch massive Intervention der Notenbanken.

Was bedeutet das?

Müller: Was ist das für ein Marktplatz, bei dem der allergrößte Teil der Emissionen durch die Käufe von Institutionellen und der Notenbanken direkt in den Depots verschwinden und bis zur Fälligkeit liegenbleiben? Dadurch wird die Liquidität der Rentenmärkte ausgetrocknet. Die unterschiedliche Qualität der Kreditnehmer spielt kaum eine Rolle. Wenn die Topschuldner weniger Zinsen bezahlen, dann rutschen alle anderen Schuldner auch nach. Schlechte Schuldner bezahlen zu wenig Zins.

Wann platzt die Blase, die seit Jahren wächst?

Müller: Solange die Notenbanken in den Markt eingreifen, wird sich nichts ändern. In einem leergekauften Markt gibt es nur Scheinbewertungen.

Und wann kommt die Wende?

Müller: Wir erwarten langfristig etwas höhere Zinsen, ausgehend von einer strafferen Geldpolitik in Amerika und auch in Europa gegen Ende des Jahres. Das grundsätzliche Problem des Schuldenniveaus ist auf Sicht nicht gelöst. Viele Schuldner können eine höhere Zinslast nicht tragen, deswegen die Interventionen.

Was bedeutet das für die Schuldenkönige?

Müller: Die politisch Handelnden können sich freuen, da sie in den Augen der Bevölkerung an den Minizinsen unschuldig sind. Steigt zugleich die Inflation, erleichtern die Notenbanken nicht nur den staatlichen Schuldendienst, sondern auch die Schuldenlast. Real muss weniger Geld zurückgezahlt werden. Wir werden deshalb noch lange keine real positiven Zinsen sehen.

Konkreter gefragt: Bleibt die zehnjährige Bundesanleihe unter einem Prozent im nächsten Jahr?

Müller: Davon gehen wir aus. Die Verzinsung bleibt in jedem Fall real negativ.

Glauben Sie an eine Rückkehr der Inflation?

Müller: Das ist zurzeit eines der größten Rätsel der Welt. Es stellt sich die Frage, messen wir die Inflation richtig, da wir nur Verbraucherpreise und keine Vermögenspreise berücksichtigen. Denken Sie an die Entwicklung bei Immobilien. In jedem Fall überrascht der geringe Lohndruck bei einer Fast-Vollbeschäftigung. Offenbar geht den Gewerkschaften nach den Erfahrungen der letzten Krise Arbeitsplatzsicherheit vor Lohnerhöhungen. Gleichzeitig steigen die Gewinne bei anziehenden Umsätzen weltweit. Die Digitalisierung und die Globalisierung bremsen die Preise. Das wird die nächsten zwölf bis 18 Monate so bleiben.

Herr von Metzler, mit Ihren über 50 Jahren Berufserfahrung: Haben Sie etwas Ähnliches schon erlebt?

Von Metzler: Nein, bisher nicht. Auch in den über 300 Jahren der Geschichte des Bankhauses ist mir das nicht bewusst. Letztlich muss man sich immer auf Krisen vorbereiten.

Gab es Extremsituationen in der Geschichte?

Von Metzler: Zweimal im letzten Jahrhundert waren mündelsichere Wertpapiere nichts mehr wert. Das Bankhaus Metzler hat nur durch ein breit gestreutes Aktiendepot überlebt. Die Aktienkurse lagen nie bei null. Siemens, Henkel, BASF oder Daimler konnten viele Krisen in ihrer mehr als hundertjährigen Geschichte überstehen und erfolgreich immer weiter wachsen.

Was bedeutet das?

Von Metzler: Der Deutsche wäre mit Aktien immer am besten durch Krisen gekommen. Dennoch investieren auch heute noch zu wenig Menschen in Aktien. Auch zeichnet sich die deutsche Politik durch einen gewissen Argwohn gegenüber dem Aktienmarkt aus. Die Gründe hierfür sind vielschichtig. Das Sicherheitsbedürfnis der Deutschen ist sehr hoch - und wie wir wissen, ist das ökonomische Wissen leider nicht gleichermaßen ausgeprägt. Deshalb werden die Risiken der Aktienanlage grundsätzlich zu hoch eingeschätzt. Kurzfristig kann die Aktie schwanken - dabei kann man langfristig mit Aktien sehr gut sparen.

Können Sie die Aktie auf dem jetzigen hohen Kursniveau noch guten Gewissens empfehlen?

Von Metzler: In den europäischen Aktienmärkten gibt es keine Blase – anders als möglicherweise im Immobilienmarkt. Hier erkennt die Bundesbank in manchen Regionen bereits Preisübertreibungen.

Müller: Die Bewertungen sind hier vernünftig und durch steigende Gewinne gerechtfertigt. Gleichzeitig bietet sich auch acht Jahre nach der Krise in den nächsten zwölf bis 18 Monaten ein sehr gutes Umfeld mit einem dynamischen Wachstum weltweit.

Von Metzler: Neben europäischen Aktien sehen wir das größte Ertragspotenzial in den Emerging Markets, insbesondere in Asien.

Gilt dieses optimistische Urteil für alle Märkte?

Müller: Nein, die USA haben das Bewertungspotenzial bereits weiter ausgereizt, nicht nur was die aktuellen Kennzahlen angeht, sondern auch im historischen Vergleich.

Glauben Sie denn in Europa und vor allem in Deutschland an neue Rekorde am Aktienmarkt?

Müller: Wenn die Gewinne der Unternehmen wie erwartet steigen, wäre das eine logische Entwicklung. Das heißt aber nicht, dass es nicht jederzeit zu Korrekturen kommen kann, ausgelöst durch politische Risiken oder andere externe Faktoren.

Unterschätzen die Anleger nicht die politischen Gefahren, etwa bei den Wahlen in Italien?

Müller: Italien bereitet uns tatsächlich Sorgen. Das Land ist die Achillesferse Europas. Wenn man sich die ökonomische Entwicklung seit Einführung des Euros ansieht, dann ist Italien das einzige Land in der Währungsunion, in dem seit Ende 1998 die Wirtschaftsleistung leicht gesunken ist. Selbst Griechenland verzeichnete ein leichtes Plus, und in Deutschland wuchs das Bruttoinlandsprodukt in den vergangenen 18 Jahren um 25 Prozent. Man darf sich also nicht wundern, wenn große Teile der italienischen Bevölkerung Euro-kritisch sind und europafeindliche Gruppierungen wie die Cinque Stelle von Beppe Grillo in Umfragen auf Werte von um die 40 Prozent kommen.

Welche Gefahr geht von Italien aus?

Müller: Wenn das Thema Euro-Krise wieder akut wird, dann wird Italien wohl der Auslöser sein. Das darf aber nicht darüber hinwegtäuschen, dass wir in der Währungsunion große Fortschritte gesehen haben, etwa in einstigen Krisenländern wie Spanien, Portugal und Irland. Dazu kommt die Hoffnung auf tiefgreifende Reformen in Frankreich. Wir glauben, dass Europa weiter zusammenwachsen muss. Die Idee eines gemeinsamen europäischen Währungsfonds wäre ein Schritt nach vorne.

Inwiefern?

Müller: Auf den Ausbau des Euro-Rettungsschirms zu einem Währungsfonds scheinen sich viele einigen zu können, weil für diesen Fonds im ersten Schritt kein frisches Kapital nötig wäre. Es ist noch Geld übrig, das nicht an Krisenstaaten verteilt wurde.

Aber wie sieht es mit weitergehenden Vorschlägen wie einem Euro-Finanzminister aus, wie ihn Frankreichs Präsident Emmanuel Macron fordert?

Von Metzler: Ich denke, da gibt es erhebliche Widerstände. Nicht nur die Nationalstaaten werden sich extrem schwertun, ihre Hoheit über die Staatsfinanzen ein Stück weit aufzugeben, auch die EU-Kommission wird von ihrer Macht vermutlich nichts abgeben wollen. Weltweit existiert nur ein einheitlicher Währungsraum vergleichbarer Größe, in dem es trotz unterschiedlicher regionaler Leistungsniveaus auch eine lange Historie mit freier Wechselkursbildung gibt. Und das sind die Vereinigten Staaten von Amerika.

Aber die USA sind nun einmal ein Bundesstaat und kein Staatenbund wie die Euro-Zone.

Von Metzler: Das stimmt, es gibt einige Unterschiede zur Euro-Zone, die dafür gesorgt haben, dass der Dollar funktioniert. Zum Beispiel fallen zwei Drittel des Steueraufkommens auf der föderalen Ebene an. Deshalb machen sich die Märkte auch keine großen Sorgen, wenn einmal ein US-Bundesstaat pleitegeht. Außerdem gibt es in den USA ein Zahlungssystem zwischen den Staaten, ähnlich wie in der Euro-Zone mit dem Zahlungssystem Target. Der Unterschied zu Europa ist allerdings, dass die Salden zwischen den regionalen Notenbanken laufend ausgeglichen oder besichert werden müssen.

Aber die Zeichen scheinen ohnehin auf weniger als auf mehr Europa zu stehen.

Von Metzler: Wenn Europa langfristig funktionieren soll, muss man mehr Gemeinsamkeit wagen. Irgendwann wird es auch ein gemeinsames EU-Steueraufkommen geben. Aber bis das Integrationsniveau der USA erreicht ist, wird es noch sehr lange dauern, das wird wohl keiner von uns erleben. Wir müssen allerdings versuchen, dieses Ziel schrittweise zu erreichen, und zwar nicht durch eine schleichende gemeinsame Haftung zwischen den Staaten.

Herr von Metzler, 2018 werden Sie 75 Jahre alt. Andere sind in diesem Alter längst in Rente. Wollen Sie die jüngere Generation noch stärker einbinden?

Von Metzler: Die jüngere Generation ist längst Teil der Bank. Die operative Führung habe ich sukzessive an die jüngeren Kollegen übergeleitet, und ich habe die große Freude, mich so mehr um unsere Kunden kümmern zu können. Das ist das Beste am Leben eines Bankiers: Ich habe das Privileg, unglaublich interessante Gespräche mit Unternehmern und Gründern zu führen. Deshalb möchte ich diese Arbeit möglichst lange weitermachen.

Herr von Metzler, Herr Müller, vielen Dank für das Interview.

Die Fragen stellten Robert Landgraf und Michael Maisch.

 

Erschien zuerst in Handelsblatt print: Nr. 007 vom 10.01.2018 Seite 028 / Finanzen & Börsen: "Menschen waren immer anfällig für Illusionen" – Robert Landgraf und Michael Maisch interviewten Friedrich von Metzler und Emmerich Mülelr

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