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Werbeinformation der Metzler Asset Management GmbH - 4.3.2019 - Edgar-Walk

Über die große Bedeutung der Dividende in einem Umfeld mit niedrigem Wirtschaftswachstum

Eine Analyse1 der Entwicklung US-amerikanischer Aktien seit 1802 zeigt, dass sie durchschnittlich etwa real 6 % p. a. erwirtschafteten. Auch europäische und asiatische Aktienmärkte erreichten seit dem Zweiten Weltkrieg mehr oder weniger diesen Wert. Rechnerisch setzt sich dieser reale Ertrag2 aus der Dividendenrendite plus dem realen Wachstum des Gewinns pro Aktie zusammen – bei Aktienrückkäufen steigt der Gewinn pro Aktie, da sich der Gewinn auf weniger Aktien verteilt. Ist das Wachstumspotenzial einer Volkswirtschaft hoch, dann ist es für die Unternehmen sehr attraktiv, die Gewinne im Unternehmen zu reinvestieren. Die Wachstumsrate des Gewinns pro Aktie steigt, und gleichzeitig sinkt die Dividendenrendite. Was passiert jedoch im Fall einer Volkswirtschaft mit niedrigem Wachstumspotenzial?

Japan als Negativbeispiel aus der Vergangenheit

Der MSCI Japan verlor von Dezember 1989 bis Juli 1992 etwa 57 % und korrigierte damit die Kursblase der 1980er-Jahre. Seitdem ist jedoch der Ertrag japanischer Aktien überraschend niedrig geblieben, was maßgeblich mit dem nachlassenden Wachstum der japanischen Wirtschaft zusammenhängt. Von 1980 bis zum dritten Quartal 1992 betrug das durchschnittliche nominale Wirtschaftswachstum noch etwa 6 % p. a., seitdem hat es sich jedoch bis Ende 2018 auf durchschnittlich nur noch 0,4 % p. a. verlangsamt. Im Einklang damit wuchs auch der nominale Gewinn pro Aktie über diesen Zeitraum nach unseren Berechnungen nur noch um durchschnittlich 0,9 % p. a. Die Dividendenrendite konnte dazu kein ausreichendes Gegengewicht mit einem durchschnittlichen Wert von nur etwa 1,4 % p. a. bilden. Addiert man die Dividendenrendite zum Wachstum des Gewinns pro Aktie, ergibt sich von Juli 1992 bis Dezember 2018 ein durchschnittlicher Gesamtertrag von nur 2,3 % pro Jahr für japanische Aktien.

Hohe Dividendenrendite europäischer Aktien als großer Puffer

Ende Januar 2019 lag die Dividendenrendite von Aktien des MSCI Europa bei 3,8 %, was genau dem langfristigen Durchschnitt seit 1970 entspricht. Es gibt somit keine Anzeichen dafür, dass europäische Aktien infolge der Niedrigzinspolitik und Liquiditätsprogramme der Zentralbanken viel zu hoch bewertet sind. 

Auch fällt vor allem die ungewöhnlich große Differenz zwischen der Dividendenrendite und der Rendite deutscher Staatsanleihen ins Auge. Unter diesen Umständen dürfte die Dividendenrendite von Aktien als eine Alternative zum Zinsertrag von Anleihen wieder verstärkt in den Fokus der Anleger rücken – vor allem dann, wenn sich allgemein die Einsicht durchsetzt, dass die Zinsen in der Eurozone auf absehbare Zeit kaum werden steigen können.

Hohe Dividendenrendite unterstreicht Attraktivität von europäischen Aktien
in %

Quellen: Thomson Reuters Datastream, Metzler; Stand: 31.1.2019

Die hohen Schulden weltweit schränken nämlich den Spielraum für Leitzinserhöhungen der Zentralbanken ein und mindern damit die Ertragschancen bei Anleihen. Unseren Analysen zufolge wird die Europäische Zentralbank (EZB) den Leitzins mittelfristig bestenfalls auf 1,0 % anheben können – und das auch nur unter der Annahme, dass Inflation und Staatsschulden stabil bleiben. Damit besteht auch nur ein geringer Spielraum für höhere Renditen zehnjähriger Bundesanleihen; er dürfte nach unseren Schätzungen bei maximal 2,0 % liegen. 

Interessanterweise haben die Dividenden schon seit dem Jahr 2000 einen maßgeblichen Einfluss auf die Wertentwicklung europäischer Aktien, da sich die Kursverluste von 2000 bis 2004 nahezu genau mit den Kursgewinnen von 2005 bis 2018 verrechnen. In den kommenden Jahren ist sicherlich wieder mit einem positiven Beitrag der Kursentwicklung zur Gesamtperformance zu rechnen, da der Gewinn pro Aktie wieder steigen dürfte. Wahrscheinlich wird der Beitrag aber geringer als früher ausfallen, da sich auch das nominale Wirtschaftswachstum der europäischen Wirtschaft von etwa 5,3 % von 1995 bis 2000 auf seitdem durchschnittlich etwa 2,9 % pro Jahr verlangsamt hat. Die Dividendenrendite wird somit ein entscheidender Einflussfaktor für die Wertentwicklung bleiben.

Dividenden tragen maßgeblich zu stabilen Aktienerträgen bei
Beiträge zur Gesamtperformance des MSCI Europa* (p. a. in %-Punkten)

Quellen: Thomson Reuters Datastream, Metzler; Stand: Dezember 2018

* In lokaler Währung

  • Die Performancebeiträge aus der Kursentwicklung waren in den 5-Jahres-Zeiträumen seit 1970 meist positiv, schwankten jedoch erheblich.
  • Die Dividendenzahlungen hingegen leisteten einen konstant positiven und weniger schwankungs-
  • anfälligen Performancebeitrag.
  • Ca. 40 % der gesamten Erträge seit 1970 sind auf reinvestierte Dividenden zurückzuführen.

Vorteile von reinen Dividendenstrategien vor allem in Konjunkturabschwüngen 

Wenn schon Dividenden eine große Rolle für den Ertrag von Aktienanlagen in Europa spielen, lohnt es sich dann nicht gleich auf Aktien mit hohen Dividenden zu setzen? Ein Blick auf die Wertentwicklung von Aktien mit einer hohen Dividendenrendite seit 1995 zeigt, dass diese seitdem besser abgeschnitten haben als der Gesamtmarkt. Interessanterweise lässt sich jedoch der Performancevorteil von Aktien mit einer hohen Dividendenrendite seit 2010 nicht mehr beobachten.

Aktien mit hohen Dividenden haben sich seit 1995 besser entwickelt als der Gesamtmarkt
Wertentwicklung in USD in % (Total-Return-Index, in Logarithmus)

Quellen: Thomson Reuters Datastream, Metzler; Stand: 31.1.2019

Darüber hinaus stellt sich die Frage, ob der Konjunkturzyklus einen nennenswerten Einfluss auf die Entwicklung von Aktien mit hohen Dividenden im Vergleich zum Gesamtmarkt hat. Für eine entsprechende Analyse nutzten wir unseren globalen Konjunkturzyklusindikator.

Abschwungphasen sprechen eher für Investments in Titeln mit hoher Dividende Abschwungphasen sprechen eher für Investments in Titeln mit hoher Dividende
Quellen: Thomson Reuters Datastream, Metzler; Stand: Dezember 2018

Demnach haben sich europäische Aktien mit hohen Dividenden seit 1999 nur in Phasen einer sich erholenden Konjunktur schlechter entwickelt als der Gesamtmarkt; vor allem aber in Konjunkturabschwüngen schnitten sie mit einem durchschnittlichen Wertzuwachs von 2,8 % p. a. deutlich besser ab als der Gesamtmarkt mit einem durchschnittlichen Rückgang von 5,7 % p. a. In Rezessionsphasen entwickelten sich Aktien mit hohen Dividenden allerdings kaum besser als der Gesamtmarkt und verloren durchschnittlich 14,3 % p. a. an Wert. Derzeit signalisiert unser Indikator, dass die Weltwirtschaft am Beginn eines Abschwungs stehen könnte, was insbesondere Investments in Aktien mit hohen Dividenden zum Vorteil gereichen würde.

Kombination von Dividendeninvestments mit Wertsicherung könnte erfolgversprechend sein

Seit 2010 ist jedoch kein signifikanter Unterschied mehr zwischen der Wertentwicklung von Aktien mit hohen Dividenden und dem Gesamtmarkt im Konjunkturzyklus auszumachen. Dies könnte mit den Nachwehen der Finanzmarktkrise zusammenhängen, wodurch eine gewisse Unsicherheit besteht, ob die Dividendenaktien wieder zu ihrem alten Muster zurückkehren und in Abschwungphasen einen Mehrertrag gegenüber dem Gesamtmarkt liefern werden. Daher könnte es sich lohnen, weitere Kriterien wie Dividendenwachstum, freier Cashflow, Nachhaltigkeitskriterien etc. bei der Auswahl von Dividendenaktien zu berücksichtigen. 

Darüber hinaus zeigen die Ergebnisse unserer Analyse, dass sich Dividendenaktien unter Umständen als gefährlicher Ersatz von Anleihen erweisen können, weil sie wie der Gesamtmarkt in einer Rezession nicht vor zweistelligen Verlusten gefeit sind. Deshalb halten wir es für überlegenswert, ein Portfolio mit Dividendenaktien um eine Wertsicherungsmechanik zu ergänzen.
 

1 Siehe Jeremy Siegel: Stocks for the Long Run
2 Der nominale Ertrag ergibt sich aus der Dividendenrendite plus der Wachstumsrate des nominalen Gewinns pro Aktie

 

 

Edgar Walk, Chefvolkswirt Metzler Asset Management
Edgar Walk

Chefvolkswirt , Metzler Asset Management

Edgar Walk arbeitet seit 2000 bei Metzler. Als Chefvolkswirt im Bereich Asset Management ist er für die volkswirtschaftlichen Prognosen verantwortlich. Aufgrund seiner engen Zusammenarbeit mit dem Portfoliomanagement liegt sein Fokus neben der volkswirtschaftlichen Analyse verstärkt auf Kapitalmarktthemen. Vor seiner Anstellung bei Metzler studierte Herr Walk in Tübingen Volkswirtschaftslehre mit dem Schwerpunkt Regionalstudien Ostasien und Japan. Zur Vertiefung seiner Studien verbrachte er ein Auslandssemester an der Doshisha-Universität in Kyoto (Japan). Am Institut für Weltwirtschaft in Kiel absolvierte er anschließend den Aufbaustudiengang „Advanced Studies in International Economic Policy Research“.

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