Finanzmärkte unterschätzen US-Zinsrisiko

Die Finanzmärkte preisen derzeit die Wahrscheinlichkeit einer Leitzinserhöhung der US-Notenbank Fed im Juli nur mit 70 Prozent und im November sogar nur mit 0 Prozent ein. Die US-Notenbank signalisierte dagegen auf ihrer Sitzung im Juni, dass sie eine hohe Wahrscheinlichkeit von noch zwei Schritten auf 5,6 Prozent sieht. Die Fed-Prognose zwei weiterer Leitzinserhöhungen in diesem Jahr basieren dabei auf folgenden volkswirtschaftlichen Erwartungen der Fed:

1. Ein Rückgang der Kerninflation auf 3,9 Prozent
2. Ein Anstieg der Arbeitslosenquote auf 4,1 Prozent
3. Ein Wirtschaftswachstum von 1,0 Prozent zum Vorjahr

Die oben genannten Erwartungen beziehen sich auf das vierte Quartal 2023. Zuletzt zeigten die US-Konjunkturdaten wie der Auftragseingang (Dienstag), das Konsumentenvertrauen (Dienstag) sowie der Konsum (Freitag) eine ungewöhnliche Robustheit. In ihrer gegenwärtigen Verfassung dürfte daher die US-Wirtschaft die Fed-Erwartungen an das Wirtschaftswachstum und an den Arbeitsmarkt locker erfüllen.

Zumal sich der frühzyklische Immobilienmarkt zunehmend belebt, wie die Immobilienpreise (Dienstag), die Neubauverkäufe (Dienstag) sowie die schwebenden Hausverkäufe (Freitag) voraussichtlich signalisieren werden. Das US-Wirtschaftswachstum könnte also im vierten Quartal durchaus einen höheren Wert als 1,0 Prozent erreichen. Der Grund für die Wachstumsbelebung könnte die großzügige Bankenrettung gewesen sein, da die üppigen wirtschaftspolitischen Hilfen für das US-Bankensystem wie eine Lockerung der Geldpolitik gewirkt haben könnten.   

Viel schwieriger ist dagegen der Pfad des Konsumentenpreis-Deflators (ohne Energie- und Lebensmittelpreise) einzuschätzen, der die Basis für das Inflationsziel der Fed ist. Am Freitag wird der Wert für Mai veröffentlicht. Da die Konsumenten- und Erzeugerpreise für Mai schon veröffentlicht wurden, lässt sich mit hoher Wahrscheinlichkeit ein Anstieg von etwa 0,4 Prozent zum Vormonat errechnen.  

Auch schon seit Jahresanfang betrug der durchschnittliche monatliche Anstieg etwa 0,4 Prozent zum Vormonat. Sollte sich dieses Tempo bis Jahresende fortsetzen, würde eine erneute Beschleunigung der Kerninflation auf 4,9 Prozent drohen.

In ihren Erwartungen unterstellt die US-Notenbank jedoch durchschnittliche monatliche Anstiege der Kerninflation von etwa 0,25 Prozent, sodass gegen Jahresende ein Wert der Kerninflation von 3,9 Prozent erreicht werden würde. Das heißt, die Kerninflation müsste sich noch deutlich stärker verlangsamen – auf etwa 0,2 Prozent pro Monat oder darunter, dass sich die Erwartungen der Finanzmarktakteure realisierten und die US-Notenbank den Leitzins vielleicht nur noch einmal im Juli anheben würde. 

Zusammenfassend lässt sich also sagen, dass die Wahrscheinlichkeit, dass das Wirtschaftswachstum und die Inflation niedriger ausfallen, als von der US-Notenbank erwartet, sehr gering ist. Daher besteht eine hohe Wahrscheinlichkeit für noch zwei Leitzinserhöhungen in den USA in diesem Jahr.

Eurozone: hartnäckige Inflation?

Eine Leitzinserhöhung der EZB im Juli gilt schon als sicher. Daher dreht sich derzeit die Diskussion um die EZB-Sitzung im September und um die Frage, ob die EZB dann auf 4,0 Prozent anheben wird.

Für die EZB ist dabei die Entwicklung der Kerninflation (Freitag) die maßgebliche Entscheidungsgröße, da die Kerninflation in der Regel eine gute Proxy für die binnenwirtschaftlich generierte Inflation ist. In der Vergangenheit erwies sich die Kerninflation oft als sehr hartnäckig und fiel nur sehr langsam. Auch sind Großbritannien und Norwegen warnende Beispiele dafür, dass die Kerninflation jederzeit wieder merklich steigen kann. Es besteht also ein Risiko, dass auch in der Eurozone die Kerninflation langsamer fällt, als allgemein erwartet.

Historisch sind deutliche Rückgänge der Inflation oft in wirtschaftlichen Abschwungphasen zu beobachten gewesen. Die Konjunkturdaten aus der Eurozone präsentierten sich zuletzt jedoch sehr uneinheitlich. Es bleibt zu hoffen, dass der ifo-Index, der europäische Geschäftsklimaindex (Donnerstag) und die Daten zum Arbeitsmarkt (Freitag) mehr Klarheit über die derzeitigen volkswirtschaftlichen Trends bringen werden.

Die Geldmengen- und Kreditdaten (Mittwoch) zeigten zuletzt eher Schwächetendenzen. Der Kreditzyklus in der Eurozone ist aufgrund der bisherigen Leitzinserhöhungen der EZB erheblich unter Druck gekommen. Traditionell signalisiert eine schrumpfende Geldmenge M1 und M3 eigentlich Abschwungs- und starke Disinflationstendenzen. Die Wirtschaft in der Eurozone scheint derzeit aber noch von Nachholeffekten beim Konsum zu profitieren, die unabhängig vom Zins- und Kreditzyklus sind – daher das uneinheitliche Bild.

Japan: Inflation im Fokus

In Japan wird am Freitag die Inflation aus dem Großraum Tokyo im Juni veröffentlicht. Dabei wird mit einem Anstieg der Kerninflation von 3,9 Prozent im Mai auf 4,0 Prozent im Juni gerechnet. Dagegen steigen die Löhne bisher nur um 1,0 Prozent. Die Bank von Japan möchte erst eine merkliche Beschleunigung der Lohndynamik sehen, bevor sie geldpolitisch auf die Inflation reagiert. Die Daten zum Arbeitsmarkt (Freitag) und zur Industrieproduktion (Freitag) werden zeigen, wie gut die Konjunktur läuft und wie viel Verhandlungsspielraum die Arbeitnehmer vor diesem Hintergrund haben.