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Informationen für professionelle Anleger - 24.6.2020

Jenseits der Kennzahlen – die Stärken aktiver, diskretionärer Investmentansätze in Krisenphasen

Maschinen sind im Portfoliomanagement nicht zwangsläufig erfolgreicher als Menschen. Denn der Mensch kann neue und auch disruptive Entwicklungen frühzeitig(er) verstehen und interpretieren – anders als beispielsweise Trendfolgealgorithmen. Wie hilfreich der Mensch bei der Kapitalanlage ist, hat die jüngste Krise gezeigt. Das konstruktive Zusammenwirken quantitativer und qualitativer Strategien ist gerade in Zeiten von Umbrüchen und Strukturwandel überlegen.

Metzler: Unmittelbare Entscheidung - nah am Börsengeschehen

Aufstieg der computergesteuerten Anlagesysteme

Seit der Weltfinanzkrise 2008/09 hat sich das Asset Management verändert: Die klassischen, aktiven, diskretionären Ansätze haben an Bedeutung verloren – zugunsten von Algorithmen und Risikomanagern. Auslöser dafür war, dass die Ertragserwartungen oft nicht erfüllt wurden. Zudem war die hohe Volatilität in schwierigen Marktphasen ein Problem für langfristig orientierte Anleger. Es wurde wichtiger, sogenannte „Performance Drawdowns“ zu minimieren, die in den Jahren 2000/2001 und 2008/2009 in kürzester Zeit über Jahre erzielte Renditen vernichteten. Nicht zuletzt kam die Branche in Verruf, weil einige spektakuläre Schieflagen von gefeierten Fondsmanagern ans Licht kamen. 

In der vergangenen Dekade traten deshalb neue Produkte und Marktteilnehmer auf den Plan – ETFs und Smart-Beta-Produkte, Hochfrequenzhändler, Hedgefonds und das weite Feld sogenannter „systematischer Anleger“. Verstärkt wurde dieser Trend durch die gute absolute Performance risikobasierter Ansätze in schwierigen Marktphasen, durch die steigende Zahl global verfügbarer Finanzinstrumente und die Verbreitung elektronischer Handelsplattformen, die die Transaktionskosten deutlich reduziert haben.

Erfolgreich, wenn nichts dazwischenkommt

Systematische Anleger bauten ihre verwalteten Vermögen und ihren Anteil am Handel deutlich aus. Solche computergesteuerten Ansätze arbeiten mit einem Algorithmus, der die Anlageentscheidungen trifft und das Handeln steuert. Beispiele sind Trendfolgestrategien, Alternative-Beta-Strategien und nachrichtengesteuerte Strategien. Sie basieren auf längerfristigen Marktbeobachtungen, aus denen sie Algorithmen für Anlageentscheidungen ableiten. 

Wie stark das Marktgeschehen von solchen Strategien beeinflusst werden kann, zeigen Marktentwicklung und Volatilität der beiden vergangenen Jahre. Trendfolgesysteme beispielsweise haben sich rasant entwickelt – mit einem Marktvolumen von inzwischen weit über 1 Billionen EUR in allen systematischen Anlagen – und verstärken dadurch Trends. Beim Einsatz immer komplexerer Systeme werden die Marktbewegungen gerade bei Trendänderungen immer schneller und heftiger. Abgesehen davon können Algorithmen auf der Basis historischer Daten keine Anlageentscheidungen treffen, die nach „menschlichem Ermessen“ sinnvoll sind – sei es in Zeiten beispielloser Entwicklungen wie der COVID-19-Pandemie oder im Zusammenhang mit industriellem Strukturwandel. So sind die Mega Caps von heute ganz andere als noch vor zehn oder zwanzig Jahren. Kleinere Firmen werden durch geschickte und wegweisende Strategien nachhaltig erfolgreich und immer größer. Dagegen müssen große Traditionsunternehmen, die keine strategische Weitsicht und Offenheit mitbringen, ums Überleben kämpfen.

Stressphasen bieten herausragende Möglichkeiten für Stock-Picking 

Dass sich Entwicklungen wie im Zuge der COVID-19-Krise schwer durch Algorithmen abbilden lassen, hat klare Folgen für den langfristig und fundamental denkenden Anleger. Innerhalb von vier Wochen haben wir unlängst die schnellste Marktkorrektur der Börsengeschichte erlebt, verursacht durch einen raschen Ausverkauf durch systematische Anleger, primär über Derivatetransaktionen. Das De-Risiking dieser Marktteilnehmer, also deren systematische Risikoreduzierung, wirkte sich zwischen Mitte Februar und Mitte März 2020 aufgrund des Tempos und des Umfangs verheerend auf die Märkte aus. In solchen Marktphasen verlagert sich viel Liquidität aus herkömmlichen Instrumenten wie Aktien auf die Derivatemärkte. Eine ähnliche Situation ließ sich auch im letzten Quartal 2018 beobachten.

Marktphasen von extremem Stress bieten langfristig und fundamental denkenden Portfoliomanagern und Anlegern einmalige Chancen auf Mehrrendite durch qualitative diskretionäre Aktienauswahl, wie sich in den jüngsten Verwerfungen gezeigt hat.  

Metzler Aktienkompetenzschiff - wir managen Portfolios aktiv

Qualitative Risikoeinschätzung jenseits der Kennziffern bieten Mehrwert

Erfahrene Portfoliomanager können die Chancen und Risiken von Investitionsmöglichkeiten auch jenseits der gängigen Bewertungs- und Verschuldungskennziffern abwägen, die in Krisenszenarien schnell ihre Aussagekraft verlieren. Die Prognoseunsicherheit steigt, und die Kennzahlen aus Datenbanken verlieren schnell an Aktualität, während saubere Szenarioanalysen wichtiger werden. Abgesehen davon kann sich die Gewichtung von Kriterien beim Anleger kurzfristig ändern: Beispielsweise gewichtet er Verschuldungskennziffern angesichts der schweren Rezession im Zuge der COVID-19-Pandemie viel höher als in einer Schönwetterperiode. 

Regelmäßiger Unternehmenskontakt bei Aktieninvestments wichtig

Mehr und zusätzliche Informationen – über die Analyse von Kennzahlen hinaus – erhalten Portfoliomanager aus erster Hand vom Management der Unternehmen. Dazu zählen tiefere Einblicke in die strategische Dynamik, in die Möglichkeit zur Mobilisierung stiller Reserven im Notfall oder über Spielräume, Kapitalinvestitionen zu verschieben und operative Kosten anzupassen. Wo steht in einer Krise vielleicht sogar eine wertschaffende Übernahme an? Die Qualität eines Managements kann der entscheidende Unterschied sein und die Wertentwicklung maßgeblich beeinflussen.   

Umfassende Analyse geht weit über das Zahlenwerk hinaus

Der Mehrwert einer umfassenden Analyse von Geschäftsmodellen wird derzeit auch am Beispiel der Dividendenpolitik offensichtlich. 2020 wird voraussichtlich ein schlechtes Jahr für Ausschüttungen – so wird mit Kürzungen von 20 % und mehr gerechnet. Sie sind vielfach nicht wirtschaftlich bedingt, sondern durch „moralischen Zwang“ der Stakeholder, der Politik und einer einfordernden Gesellschaft. Prognostizierte und tatsächliche Renditen können deshalb erheblich voneinander abweichen. Ein aktiver Fondsmanager kann im Unterschied zu seiner passiven Konkurrenz in der fundamentalen Analyse den Unterschied zwischen Prognose und Realität früh erkennen. Die Dividendenrendite der vergangenen Jahre ist somit ein besserer Indikator für Performance-Unterschiede als die für die Zukunft erwartete Rendite. Überdurchschnittlich hoch prognostizierte Dividendenrenditen können auch ein Zeichen für hohe Risikoprämien sein. Beruhen Kaufentscheidungen auf regelbasierten Ansätzen und eine dort angezeigte Dividendenrendite, die künstlich hoch ist, werden zusätzliche Risiken ins Portfolio gekauft. Hier ist der diskretionäre, aktive Fondsmanager klar im Vorteil.  

Nachhaltigkeit erweist sich als Stabilisator in Stressphasen

Der Einbezug von meist qualitativ und fundamental orientierten ESG-Kriterien als komplementäres Element in der Unternehmensanalyse hat in den vergangenen Monaten oft geholfen, Portfolios stabiler und qualitativ hochwertiger aufzustellen. Nachhaltig geführte Unternehmen zeigen oft relative Stärken in ihrer Bilanz, der Free-Cashflow-Entwicklung und der Dividendenpolitik. Diese Qualitätsfaktoren haben unseres Erachtens dazu geführt, dass die Kurse nachhaltig orientierter Unternehmen weniger stark einbrachen, auch aufgrund der strukturell besseren Wachstumsperspektiven und einer geringeren Zyklizität dieser Geschäftsmodelle. So war die Wertentwicklung etwa des MSCI Europe ESG Leaders Index in der Stressphase vom 21. Februar bis zum 23. März 2020 sehr stabil im Vergleich zum breiten MSCI Europe. Die qualitative, diskretionäre Berücksichtigung von Nachhaltigkeit hat also einen Mehrwert in der Stressphase geliefert.

Performance* ausgewählter Metzler-Aktienfonds in der Corona-Krise

Quellen: Thomson Reuters Datastream, Metzler

Zeitraum 1.1.-29.5.2020; in % * Wertentwicklung errechnet nach BVI-Methode unter Berücksichtigung aller auf Fondsebene anfallenden Kosten (z. B. Verwaltungsvergütung, Management-Fee), ohne sämtliche auf Kundenebene anfallende Kosten (z. B. Ausgabeaufschlag, individuelle Verwahrungsgebühren und Transaktionskosten) einzubeziehen.

Eine Lehre der Krise: Selektiveres Investieren 

Die durch COVID-19 ausgelöste Krise hat die Schwächen einiger Geschäftsmodelle offengelegt und beschleunigt einen Strukturwandel, der ohnehin ansteht und sich teilweise schon seit Jahren vollzieht. So geraten Geschäftsmodelle ins Hintertreffen, denen eine Anpassung an Trends wie Digitalisierung, Mobilität, Energieeffizienz, Nachhaltigkeit und Klimaschutz im globalen Wettbewerb nicht gelungen ist – wie der stationäre Handel gegenüber dem Onlinehandel –, und die genannten Trends bekommen zusätzlichen Rückenwind. Dies führt dazu, dass investierbare Universen mit guten Geschäftsmodellen kleiner werden. Der Anteil an Unternehmen mit mehr als 4 % Umsatz- und Ertragswachstum betrug vor Corona gerade einmal 12 % weltweit. Dieses Feld wird noch weiter schrumpfen. Auch hier sind diskretionär geprägte Strategien, die solche radikalen Zerwürfnisse frühzeitig antizipieren können, im Vorteil.  
 
Quantitatives und qualitatives Portfoliomanagement sind unterschiedliche, sich ergänzende und sich bereichernde Ansätze. Computergestützte Analyse- und Risikomodelle haben sich bewährt, sie werden qualitative Manager aber nicht ersetzen können.

Weiterführende Informationen zu unseren Aktienstrategien finden Sie unter Aktien.

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