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Kapitalmarktkommentar April 2022 - 12.4.2022

Gegenwind für den globalen Konjunkturaufschwung

Selten veränderten sich die gesamtgesellschaftlichen Rahmenbedingungen so schlagartig wie in den vergangenen zwei Jahren: Auf den Ausbruch der Coronapandemie folgte eine fulminante Konjunkturerholung mit stark steigenden Energiepreisen und einem unerwarteten Inflationsschock. Zudem sorgt nun noch ein militärischer Konflikt mitten in Europa für große Verunsicherung. In diesem Kapitalmarktkommentar geben wir ein kurzes Update zum globalen Konjunkturausblick.

Corona: Entspannung im Westen, Risiken in Fernost

Zunächst die guten Nachrichten: In den westlichen Industrieländern wurden die Corona-Beschränkungen zuletzt weitgehend aufgehoben, sodass viele Wirtschaftsprozesse (mit Ausnahme der Lieferketten) mittlerweile wieder in geordneten Bahnen verlaufen. Die Arbeitslosenquoten haben sich im Rekordtempo reduziert – vielerorts herrscht sogar wieder Vollbeschäftigung. Staatliche Hilfsmaßnahmen sind im Corona-Kontext kaum noch erforderlich, und trotz teilweise erhöhter Fallzahlen, ist derzeit nicht mit neuen Lockdowns zu rechnen.

In China verhält es sich anders: Dort steigen die Corona-Inzidenzen wieder und bislang gibt es nur vage Anzeichen dafür, dass die Regierung von ihrer „Null-Covid-Strategie” abrücken wird. Zuletzt wurden wieder strikte Corona-Beschränkungen verhängt, darunter die Schließung von Produktionsstätten und das Abriegeln ganzer Wohnbezirke und Städte. Um die Wirtschaft zu stützen, werden derzeit die Anlageinvestitionen und die Kreditvergabe hochgefahren. Darüber hinaus soll einer weiteren Abschwächung am Immobilienmarkt entgegengewirkt werden. Ob die europäische Exportwirtschaft – wie in früheren Phasen auch – von den Konjunkturstimuli in Fernost profitieren wird, bleibt angesichts der anhaltenden Lieferkettenprobleme fraglich. Aufgrund der Lockdowns in China nehmen die Sorgen vor Verzögerungen bei der Abfertigung an den Containerhäfen zu. Eine Normalisierung beim Handel scheint vorerst nicht absehbar. 

Privater Konsum: Verbrauchervertrauen schwindet 

Die Rahmenbedingungen für den privaten Konsum verschlechtern sich sukzessive. Aufgrund von anhaltenden Preissteigerungen sind viele Güter und Dienstleistungen für Verbraucher deutlich teurer geworden. Mittlerweile schätzen die privaten Haushalte – insbesondere in den USA – ihre Finanzlage pessimistischer ein als in den Monaten zuvor. Das mag unter anderem daran liegen, dass die während der Coronapandemie ausgezahlten staatlichen Soforthilfen mittlerweile aufgezehrt wurden. Erneute Finanzspritzen seitens der US-Regierung scheinen angesichts der knappen Mehrheitsverhältnisse im Kongress sowie Uneinigkeiten unter den regierenden Demokraten derzeit eher unwahrscheinlich.

Das US-Konsumklima hat sich spürbar eingetrübt
Verbrauchervertrauen in Indexpunkten

Quellen: Federal Reserve Bank of St. Louis, University of Michigan; Stand: Februar 2022

Finanzierungsbedingungen: Notenbanken ziehen Zügel an

Die anhaltend hohen Inflationsraten sind zudem ein klares Warnsignal für die Notenbanken. Insbesondere die Federal Reserve könnte die Geldpolitik schnell straffen, sollte sich der Verdacht auf eine Lohn-Preis-Spirale in den Vereinigten Staaten erhärten. Die Mitglieder der US-Notenbank haben bereits ihre Prognose des zukünftigen Leitzinsniveaus deutlich erhöht: So rechnen sie bis Ende 2023 mit einem Zinssatz von fast 3 %. Viele Marktteilnehmer gehen mittlerweile von ähnlich hohen Niveaus aus (siehe Grafik unten). 
 

Die Leitzinsen dürften in den USA deutlich steigen
US-Leitzins und Zinserwartung der Marktteilnehmer* in %

Quellen: FactSet, Metzler; Stand: 25. März 2022

* Die Zinserwartung leitet sich aus dem jeweiligen 30-Tages-Fed-Funds-Zinsfuture-Kontrakt ab

Dies käme einer deutlichen Verschärfung der Finanzierungsbedingungen gegenüber dem Status quo gleich und dürfte mittelfristig Gegenwind für die US-Konjunktur bedeuten. Bei der EZB ist der Zenit der lockeren Geldpolitik ebenfalls überschritten. Im Gegensatz zu den USA ist der binnenwirtschaftliche Inflationsdruck jedoch (noch) nicht so hoch, sodass die Kehrtwende in der Zinspolitik langsamer vollzogen werden dürfte.

Geopolitik: Energiepreise vor allem in Europa belastend

Es ist weiterhin davon auszugehen, dass die direkten Auswirkungen des Kriegs in der Ukraine für die Weltwirtschaft begrenzt bleiben. Höhere Energiepreise betreffen vor allem Europa und belasten dort über höhere Heiz- und Spritkosten die privaten Haushalte sowie die Unternehmen. Andere Regionen sind entweder in der Rolle des Selbstversorgers (z.B. USA) oder können russische Energierohstoffe zu vergünstigten Preisen erwerben (z.B. Indien). Wie stark die Wohlstandsverluste in Europa ausfallen, hängt unter anderem davon ab, inwieweit die Wirtschaftsakteure durch staatliche Hilfen entlastet werden und ob es letztendlich zu einem umfassenden Energieembargo kommt. In letzterem Szenario wäre eine Rezession in Europa wahrscheinlich.

Fazit: Rezessionsrisiken steigen, sind aber nicht akut

Zusammengenommen sprechen viele Fundamentaldaten dafür, dass die Weltwirtschaft ihren Post-Corona-Boom überschritten hat und auf einen Abschwung zusteuert. Ob und wann dieser Abschwung in eine Rezession mündet, ist heute noch nicht absehbar. Sollten sich einige der genannten Risiken entschärfen, ergäbe sich daraus möglicherweise sogar ein vorübergehendes Erholungspotenzial, welches den Aufschwung noch einmal verlängern könnte. Denkbar wäre etwa eine Lockerung der Null-Covid-Strategie in China bei gleichzeitig starken Konjunkturstimuli, sinkende Energiepreise durch eine Deeskalation der geopolitischen Spannungen mit Russland oder erneute Fiskalpakete westlicher Regierungen. 

Aktienmarkt: Korrekturpotenzial bei Margen und Gewinnen

Bislang haben sich die rekordhohen Gewinnmargen der Unternehmen kaum eingetrübt und die Mehrheit der Marktteilnehmer erwartet sowohl für die USA als auch für die Eurozone nach wie vor ein Ertragswachstum von etwa 8 % in diesem Jahr. Es ist jedoch davon auszugehen, dass die weiter gestiegenen Rohstoffpreise, anhaltende Probleme bei den Lieferketten sowie steigende Finanzierungskosten (vor allem in den USA) über kurz oder lang die Gewinne der Unternehmen belasten. Daher halten wir die Markterwartungen – Stand heute – für zu optimistisch und sehen ein gewisses Korrekturpotenzial der erwarteten Unternehmensgewinne. 

Sollte es darüber hinaus zu einer deutlicheren Abkühlung der globalen Konjunktur kommen, geraten die Notenbanken in ein Dilemma: Angesichts sehr hoher Inflationsraten dürfte es schwierig werden, dem bisherigen Muster treu zu bleiben und im Krisenfall die Geldpolitik zu lockern. Diesen Umstand betrachten wir als Paradigmenwechsel und Vorboten einer höheren Volatilität am Kapitalmarkt.

Portfolio: Zeit für eine defensivere Positionierung

In Anbetracht der veränderten Rahmenbedingungen gehen wir dazu über, das Portfolio defensiver aufzustellen, indem wir einige konjunktursensitive Titel gegen weniger zyklische Aktien tauschen. In der Vergangenheit entwickelten sich defensive Branchen in Phasen einer konjunkturellen Verlangsamung meist besser als zyklische (siehe Grafik unten). Gleiches gilt, wenn die US-Zinsstrukturkurve invertiert – also Zinssätze mit kurzer Laufzeit höher liegen als jene mit einer langen, was als Rezessionssignal zu werten wäre. In den vergangenen Monaten hat der Renditeabstand zwischen 10-jährigen und 1-jährigen US-Staatsanleihen bereits spürbar abgenommen – eine Inversion scheint damit nicht mehr weit entfernt.

Defensive Aktien werden attraktiver

Relative Entwicklung defensiver Aktien p. a. in %*

… in Abhängigkeit von der Konjunkturphase

Quellen: FactSet, Metzler; Stand: Februar 2022

… in Abhängigkeit der Zinsstrukturkurve**

Quellen: FactSet, Metzler; Stand: Februar 2022

* Auf Basis der US-Aktiensektoren Consumer Staples, Healthcare, Utilities und Telecommunications gegenüber dem US-Aktienmarkt ** Differenz der 10- minus 1-jährigen Rendite von US-Staatsanleihen; Steil: Differenz > 80 Bp., Flach: Differenz zwischen 0 und 80 Bp., Invers: Differenz < 0 Bp.

Darüber hinaus setzen wir Absicherungsinstrumente ein, um die Aktienquote etwas zu reduzieren, aber dennoch Kurspotenzial zu erhalten, sollten sich einige Risiken wieder auflösen. Bei weiter zunehmenden Rezessionsgefahren beabsichtigen wir zusätzliche Anpassungen im Portfolio.   

    
 

Carolin Schulze Palstring
Carolin Schulze Palstring

Leiterin Kapitalmarktanalyse
Metzler Private Banking

Carolin Schulze Palstring leitet seit April 2019 die Kapitalmarktanalyse von Metzler Private Banking in Frankfurt am Main. Zuvor war sie sechs Jahre im selben Bereich als Analystin für Makroökonomie tätig. Von 2012 bis 2013 absolvierte sie ein Investment-Trainee-Programm bei Metzler. Frau Schulze Palstring studierte Betriebswirtschaftslehre mit Schwerpunkt Bankwesen an der Dualen Hochschule Baden-Württemberg, Karlsruhe, und war gleichzeitig bei der Deutschen Bank Privat- und Geschäftskunden AG in Düsseldorf tätig. 2012 erwarb sie zudem einen Master of Letters in Finance and Management an der University of St. Andrews.

Michael Mayer
Michael Mayer

Kapitalmarktanalyst
Metzler Private Banking

Michael Mayer arbeitet seit 2018 als Kapitalmarktanalyst bei Metzler Private Banking. Zuvor war er im Portfoliomanagement Private Banking zuständig für quantitative Analysen. Von 2015 bis 2017 war er als Junior-Kundenbetreuer tätig, nachdem er von 2014 bis 2015 ein Investment-Trainee-Programm bei Metzler absolviert hatte. Herr Mayer studierte Wirtschaftswissenschaften an der Universität Hohenheim und erwarb 2014 einen M. Sc. in Finance an der Frankfurt School of Finance & Management.

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