Die Inflation ist gekommen, um zu bleiben: So schützen Sie Ihr Portfolio

Inflation derzeit im Abwärtstrend

Die Geldpolitik beeinflusst die Inflationsentwicklung maßgeblich. Die Leitzinserhöhungen weltweit sorgen derzeit für eine Abkühlung der Nachfrage und für fallende Inflationsraten. Jedoch ist die weltweite Verschuldung immer noch sehr hoch, sodass mit jeder Leitzinserhöhung die Schuldentragfähigkeit der Wirtschaftsakteure sinkt – also der Staaten, der Unternehmen und der privaten Haushalte. Und damit steigen die Risiken für die Finanzmarktstabilität.

Jüngstes Beispiel ist die Bankenkrise in den USA im ersten Quartal dieses Jahres: Die US-Notenbank und die Aufsichtsbehörden reagierten sofort mit einer unglaublich großen geldpolitischen und finanziellen Unterstützung der betroffenen Banken, um ein Szenario wie 2008 auch nicht ansatzweise noch einmal entstehen zu lassen.

In diesem Fall ließ sich eine Ausweitung der Bankenkrise geldpolitisch nur mit Liquidität verhindern, ohne dass die US-Zentralbank den Leitzins senken musste. Bislang gab es also keinen direkten Zielkonflikt zwischen Inflationsbekämpfung und Finanzmarktstabilität. Idealerweise wird der Leitzins nur zur Inflationssteuerung eingesetzt und Liquiditätsmaßnahmen nur zur Gewährleistung der Finanzmarktstabilität. Die Trennung funktioniert in der Realität natürlich nicht perfekt, was sich derzeit auch beobachten lässt. So scheinen die Liquiditätsmaßnahmen zur Bankenrettung sogar einen positiven konjunkturellen Impuls geliefert zu haben.

Die Wahrscheinlichkeit ist jedoch hoch, dass die großen Zentralbanken in Zukunft immer wieder in diesen Zielkonflikt geraten könnten. Ihre Aktionen bisher haben gezeigt, dass sie sich im Zweifel immer für die Finanzmarktstabilität entscheiden werden. Vor diesem Hintergrund rechnen wir mit einer hohen Schwankungsbreite der Inflation in den kommenden Jahren, da die Zentralbanken an ihren Inflationszielen festhalten und sie in Phasen ohne Finanzmarktturbulenzen auch anstreben werden.

Die Welt im Wandel: Von der Disinflation zum strukturellen Inflationsdruck

Die Welt hat sich grundsätzlich gewandelt. Sie war bis zur Wahl Donald Trumps zum US-Präsidenten im Jahr 2016 gekennzeichnet von einer Hyperglobalisierung: Unternehmen bauten allein aus Effizienz- und Profitabilitätsgesichtspunkten internationale Produktionsstätten auf und organisierten globale Lieferketten. Die Folge war ein stark disinflationärer Trend.

Seitdem haben neben dem von Donald Trump initiierten Handelskrieg mit China noch die Coranapandemie und der Krieg in der Ukraine die Anfälligkeiten und Instabilitäten der globalen Lieferketten offenbart. Die Marktteilnehmer – Unternehmen und auch Staaten – legen nun einen stärkeren Fokus auf die nationale Sicherheit und auf besser diversifizierte Lieferketten, was mit höheren Kosten und Preisen einhergehen könnte.

Darüber hinaus sorgen die demografischen Trends für eine anhaltende Knappheit an Arbeitskräften – mit dem Risiko eines immer wieder aufflackernden Lohndrucks. Auch zeigte sich in der Vergangenheit, dass Aufrüstungswettläufe und Kriege in der Tendenz inflationär wirken. Es gibt also viele strukturelle Faktoren, die für ein grundsätzlich verändertes Inflationsumfeld sprechen. Lockern die Zentralbanken also die Geldpolitik wieder und nehmen somit den Fuß von der Bremse, dürften die genannten strukturellen Faktoren aufs Gaspedal drücken und wieder für eine Inflationsbeschleunigung sorgen.

Inflationsabsicherung als liquide Asset-Klasse

Was aber bietet einen effektiven Schutz vor Inflationsüberraschungen im Portfolio? Klassischerweise wird eine Beimischung von Rohstoffen wie Gold, inflationsindexierten Anleihen, Value-Aktien oder auch von Geldmarktinvestments empfohlen. 2022 bot die Probe aufs Exempel, ob diese Assets die Verluste klassischer Aktien- und Renteninvestments hinreichend kompensieren könnten.

Die Bilanz fällt insgesamt eher ernüchternd aus: Am ehesten noch leistete eine Beimischung von Rohstoffen einen positiven Beitrag und kompensierte Verluste. Typische Portfolios aus inflationsindexierten Anleihen („Inflation-Linked Bonds“) jedoch lieferten aufgrund ihrer Duration sogar eine negative Rendite. Im Vergleich zu nicht inflationsindexierten Staatsanleihen performten sie zwar besser, doch der Zinsanstieg führte zu Verlusten, die insgesamt größer waren als die Gewinne durch den Inflationsanstieg. Auch Value-Aktien und Geldmarktinvestments verzeichneten unterm Strich eine negative Performance und konnten damit bei einer Inflation von knapp 10 Prozent keinen Beitrag zur Erhaltung der Kaufkraft leisten.

Die effektivste Möglichkeit, sich gegen Inflationsschocks abzusichern, wird von vielen Strategien gar nicht eingesetzt – bei Pensionsfonds ist sie hingegen seit langem etabliert: Inflation-Swaps sind liquide Derivate mit deren Hilfe sich die Entwicklung eines Portfolios direkt an die Inflation koppeln lässt. Neben der Fähigkeit, effizient vor Inflationsüberraschungen zu schützen, haben Inflation-Swaps in vielen Marktphasen vorteilhafte Diversifikationseigenschaften gegenüber klassischen Asset-Klassen wie Aktien und Renten.

Als Spezialist für Liability-Driven-Investment-Strategien (LDI) haben wir jahrelange Erfahrung im Einsatz dieser Instrumente. Durch die Einbindung einer zentralen Gegenpartei lassen sich Inflation-Swaps liquide und mit minimalem Kontrahentenrisiko handeln – vergleichbar beispielsweise mit Futures auf Aktienindizes. Eingebettet in eine Gesamtstrategie bieten diese Instrumente einen Mehrwert, der sich so mit keinem anderen Instrument erreichen lässt.

Mit Inflation-Swaps für alle Marktphasen gerüstet

Warum Inflation-Swaps die Diversifikation – auch in Bezug auf die nominale Rendite – deutlich verbessern können, zeigt die genauere Betrachtung verschiedener Marktphasen in der Vergangenheit: Je nach Marktumfeld performten verschiedene Asset-Klassen positiv oder negativ. Die vier Felder geben an, ob jeweils das Wachstum und die Inflation tatsächlich nach oben oder nach unten überrascht haben, verglichen mit der Konsensus-Prognose vorab.

In der längeren Vergangenheit ließen sich alle vier Fälle in etwa gleich häufig beobachten. In den vergangenen 15 Jahren kam es jedoch lediglich einmal zu einer „Stagflation“, also einer Kombination aus Inflationsüberraschung nach oben und Wachstumsüberraschung nach unten – das war 2022. Die Stagflation war damit im Vergleich zur längerfristigen Betrachtung deutlich unterrepräsentiert. In einer von strukturellem Inflationsdruck geprägten Welt ist davon auszugehen, dass sich diese Besonderheit nicht wiederholt und das Szenario „Stagflation“ wieder häufiger auftreten könnte.

In einem klassischen Multi-Asset-Portfolio wird bei einem solchen „Stagflationsumfeld“ ein Baustein benötigt, der bei einer Inflationsüberraschung nach oben zuverlässig eine positive Performance liefert.

Metzler Asset Management setzt daher neben Linkern und Rohstoffen auf Wunsch auch gezielt liquide Inflation-Swaps ein und bietet damit einen effektiven Inflationsschutz, auch während einer Stagflation. Aufgrund der in anderen Phasen positiven Korrelation mit Aktien sollte der Einsatz von Inflation-Swaps jedoch immer im Rahmen einer Gesamtstrategie erfolgen. Besonders eignen sich dabei quantitative Ansätze, in denen ohnehin bereits Derivate zur Allokationssteuerung eingesetzt werden. Durch die Kombination aus Inflationssicherung über Swaps kombiniert mit einer systematischen und regelgebundenen Asset-Allokation in Aktien und Renten ergibt sich ein insgesamt attraktives Auszahlungsprofil. Eine solche Strategie bietet zum einen mittelfristigen, risikokontrollierten Inflationsschutz, der sich aus der erwarteten realen Rendite von Aktien und Renten ergibt. Zum anderen wird durch den Einsatz der Inflation-Swaps die Diversifikation verbessert und das Portfolio effektiv vor Inflationsüberraschungen geschützt.