Warum Japans Geldpolitik nicht mehr zur Konjunktur passt

Bei der Beurteilung der Geldpolitik in Japan müssen immer zwei Fragen beantwortet werden: Funktioniert die Geldpolitik wieder? Und was ist das angemessene Leitzinsniveau?

In einer Bilanzrezession und Deflation funktioniert die Geldpolitik in der Regel nicht, da einerseits hoch verschuldete Wirtschaftsakteure ihre Schulden abbauen und somit nur wenig Geld für Konsum und Investitionen übrig haben. Andererseits besteht in einer Deflation wenig Anreiz für Geringverschuldete, einen Kredit zu Nullzinsen aufzunehmen, da die reale Schuldenlast hoch ist und sogar im Zeitverlauf steigen könnte. Strukturell fallende Vermögenspreise von Aktien und Immobilien signalisieren ein Umfeld nicht-funktionierender Geldpolitik.

Seit 2023 sind in Japan wieder strukturell steigende Aktienkurse und Immobilienpreise zu beobachten. Die Bilanzrezession und Deflation sind somit überwunden und die Geldpolitik funktioniert wieder.

Normalerweise wird dann nach dem neutralen realen Gleichgewichtszins gefragt, der die angemessene Geldpolitik widerspiegelt. Dieser Zinssatz kann nur mithilfe von Modellen geschätzt werden, die oft sehr träge auf Veränderungen reagieren. Das heißt, die Modelle können die Vergangenheit sehr gut beschreiben, helfen aber kaum im Heute. Eine gute aktuelle Proxy für den angemessenen Leitzins ist der Trend des nominalen Wirtschaftswachstum, das auch sehr gut gemessen werden kann.

Bis zum zweiten Quartal dieses Jahres zeigte der Trend ein nominales Wachstum von über 4,0 Prozent. Auch im dritten Quartal (Montag) rechnen wir mit einem nominalen Wirtschaftswachstum von über 4,0 Prozent – und damit mit einer stabilen Fortsetzung des Trends. Das hängt auch damit zusammen, dass sich die Inflation (Freitag) bei etwa 3,0 Prozent eingependelt hat. Auch dürfte der Einkaufsmanagerindex im November (Freitag) zeigen, dass die wirtschaftliche Dynamik in Japan anhaltend solide ist.

Die große Divergenz zwischen nominalem Wirtschaftswachstum bei etwa 4,0 Prozent und einem Leitzins von 0,5 Prozent signalisiert demnach eine ultralockere Geldpolitik. Das nominale BIP-Wachstum spiegelt den möglichen Ertrag von Investitionen in die Realwirtschaft wider, während der Leitzins die Kreditkosten reflektiert. Es ist also in diesem Umfeld höchst attraktiv, mit hohem Verschuldungsgrad in die Realwirtschaft zu investieren.

Dementsprechend ist es auch wenig überraschend, dass die Kreditvergabe plötzlich signifikant anspringt. Auch ist die Schwäche des japanischen Wechselkurses keine Überraschung.

USA: Wo steht der Arbeitsmarkt?

Nach dem Ende des Regierungsstillstands in dieser Woche stellt sich die Frage, welche Konjunkturdaten in der kommenden Woche veröffentlicht werden. Für den Konjunkturausblick und die Leitzinsentwicklung wird der Arbeitsmarkt entscheidend sein – daher wäre es sehr wichtig, dass zumindest die wöchentlichen Erstanträge zur Arbeitslosenhilfe wieder verfügbar sind. Darüber hinaus werden wahrscheinlich NAHB-Index (Dienstag), der Philadelphia Fed Index (Donnerstag) und die Umsätze bestehender Wohnimmobilien (Donnerstag) kaum nennenswerte neue Informationen bieten.

Eurozone: Bestätigt sich der Aufschwung?

Im Oktober verbesserte sich der Einkaufsmanagerindex merklich, sodass schon von Anzeichen einer einsetzenden Konjunkturerholung gesprochen wurde. Das positive Momentum muss sich nun im November bestätigen. Es würde schon ausreichen, dass der Einkaufsmanagerindex bei 52,5 verharrt, um ein Wirtschaftswachstum über dem Potenzialwachstum von etwa 1,0 Prozent zu signalisieren.